海爾智家

　　華創(chuàng)證券——近期跟蹤點評：國補資金順利銜接，重視公司經(jīng)營彈性

　　事項： 　近期發(fā)改委下達(dá)第三批國補資金690億元，同時國內(nèi)外多地高溫天氣頻發(fā)，我們預(yù)計海爾空調(diào)在北方地區(qū)份額較高，且歐美市場占比較大，有望帶動公司空調(diào)業(yè)務(wù)收入利潤同步改善，我們作點評如下： 　評論： 　高溫天氣催化行業(yè)需求，海爾空調(diào)東北地區(qū)高增。盡管6月部分省份國補暫停導(dǎo)致市場對行業(yè)表現(xiàn)有所擔(dān)憂，但618大促時間延長以及相對較熱的天氣作用下景氣度依舊良好，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，25Q2海爾空調(diào)內(nèi)銷量同比+18%，在高性價比+AI功能的全價格帶產(chǎn)品覆蓋策略下增速優(yōu)于行業(yè)；25M4-M5海爾冰箱/洗衣機內(nèi)銷量同比+7.2%/12.6%，公司表現(xiàn)仍然較好。同時7月以來全國主要城市平均最高氣溫達(dá)到31.1℃為近5年最高水平，其中東北地區(qū)迎來罕見的持續(xù)高溫，據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟報道海爾空調(diào)業(yè)務(wù)受益于高溫天氣拉動7月上旬東北地區(qū)零售額增速超過300%，疊加近期第三批國補資金690億元順利銜接，我們認(rèn)為行業(yè)景氣度有望延續(xù)。 　美國房地產(chǎn)市場有望改善，歐洲高溫或提振空調(diào)需求。此前市場擔(dān)憂出口關(guān)稅風(fēng)險+搶出口導(dǎo)致后續(xù)需求偏弱，但一方面特朗普政府正在考慮取消房屋銷售資本利得稅，房產(chǎn)屋主將可能會因此更傾向于掛牌出售，從而為地產(chǎn)市場帶來更多流動性，考慮到美國家電與地產(chǎn)仍存在較高關(guān)聯(lián)度，后續(xù)或?qū)�家電行業(yè)亦產(chǎn)生積極影響。另一方面中美關(guān)稅談判釋放積極信號，伴隨白電企業(yè)轉(zhuǎn)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，以及加征關(guān)稅以來美國家電龍頭普遍上調(diào)產(chǎn)品銷售價格，有望緩解當(dāng)?shù)匦袠I(yè)競爭。疊加6月以來歐洲市場遭遇大范圍高溫天氣，夏熱影響下或帶來空調(diào)需求催化，我們預(yù)計以海爾為代表的中國家電廠商外銷表現(xiàn)有望得到改善。 　下半年經(jīng)營彈性有望釋放。我們認(rèn)為當(dāng)下時點海爾有望顯著受益國內(nèi)外市場的需求改善。一是國內(nèi)空調(diào)行業(yè)受益高溫天氣，銷售表現(xiàn)尤其在東北迎來持續(xù)高增，我們預(yù)計海爾空調(diào)在北方市場份額相對較高增速更快，且與競對相比利潤率偏低(24年公司空調(diào)業(yè)務(wù)經(jīng)營利潤率4.6%)，伴隨規(guī)模提升+零部件自制率提升中長期利潤空間較大。二是歐美市場占比較大(24年收入占比約39%)，在美國地產(chǎn)需求或回暖+歐洲高溫天氣催化帶動下有望支撐公司收入利潤改善，疊加近期公司管理層增持股份彰顯信心，重視公司下半年在低基數(shù)背景下的經(jīng)營彈性。 　投資建議：公司經(jīng)營穩(wěn)中向好，在國內(nèi)外市場的需求改善背景下，后續(xù)經(jīng)營彈性有望釋放。我們維持25/26/27年EPS預(yù)測為2.26/2.53/2.82元，對應(yīng)PE為11/10/9倍。參考DCF估值法，我們維持目標(biāo)價34.5元，對應(yīng)25年15倍PE，維持“強推”評級。 　風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟波動，行業(yè)競爭加劇，海外需求不及預(yù)期。

　　小商品城

　　國信證券——“AI+外貿(mào)”布局再進(jìn)一步，新市場招商中標(biāo)價穩(wěn)步增長

　　事項： 　近日，公司攜手阿里巴巴啟動“世界義烏AI大模型(數(shù)貿(mào)AI大模型)的內(nèi)測，助力中小微企業(yè)及經(jīng)營戶數(shù)字化轉(zhuǎn)型。此外，此前公司旗下全球數(shù)貿(mào)中心(市場板塊)公布了潮玩行業(yè)鋪位中標(biāo)價格，達(dá)到13.43萬-13.67萬元/㎡，護(hù)膚及醫(yī)美用品行業(yè)鋪位中標(biāo)價格達(dá)到13.67萬-13.76萬元/㎡，較早前的時尚珠寶行業(yè)11萬-12.4萬元/㎡的價格實現(xiàn)穩(wěn)步走高，進(jìn)一步增厚公司中長期業(yè)績。 　國信零售觀點：1)公司作為全球外貿(mào)綜合服務(wù)商，依托旗下的線上貿(mào)易平臺Chinagoods，為外貿(mào)商戶提供多維度的AI應(yīng)用服務(wù)，2024年用戶數(shù)累計超20萬，經(jīng)營戶私域流量活躍度增長72%，深度使用用戶訂單增長20%以上。此次數(shù)貿(mào)AI大模型迭代升級，將不斷優(yōu)化應(yīng)用場景和服務(wù)功能，提升外貿(mào)商戶的經(jīng)營效率，也進(jìn)一步加快公司新興業(yè)務(wù)的規(guī)模增長。 　2)全球數(shù)貿(mào)中心(市場板塊)中標(biāo)價的穩(wěn)步走高，反映了需求端的旺盛以及公司市場服務(wù)能力進(jìn)一步得到認(rèn)可。新的面積增量、租金及中標(biāo)費用將增厚業(yè)績表現(xiàn)，驅(qū)動業(yè)績進(jìn)入新一輪擴張期。如我們在報告《新市場招商貢獻(xiàn)業(yè)績增量，跨境支付業(yè)務(wù)有望加速發(fā)展》中測算，待全部招商完成后，全球數(shù)貿(mào)中心(市場板塊)貢獻(xiàn)的入場資格費體量有望達(dá)到200億元左右。 　整體上，公司已成為全球貿(mào)易服務(wù)商，數(shù)字貿(mào)易平臺及跨境支付等新興業(yè)務(wù)有望為公司注入長期增長潛力，同時公司作為進(jìn)口貿(mào)易創(chuàng)新發(fā)展試點單位有望分享進(jìn)口貿(mào)易繁榮的機遇。我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤至40.32/64.08/78.32億元，對應(yīng)PE分別為28.5/18/14.7倍，維持“優(yōu)于大市”評級。 　評論： 　數(shù)貿(mào)AI大模型開啟迭代內(nèi)測，進(jìn)一步強化AI+外貿(mào)領(lǐng)域的布局 　近日，公司攜手阿里巴巴啟動“世界義烏AI大模型(數(shù)貿(mào)AI大模型)的迭代內(nèi)測，助力中小微企業(yè)及經(jīng)營戶數(shù)字化轉(zhuǎn)型。此次內(nèi)測共邀請300多名義烏商貿(mào)經(jīng)營者，體驗者反饋的效果包括：圖片工廠工具，將一款ai眼鏡智能產(chǎn)品的上架流程從2小時壓縮到12分鐘；AI智能工具帶動店鋪選品上品效率增長45%等。 　公司AI業(yè)務(wù)主要依托于線上貿(mào)易平臺Chinagoods開展，自2023年10月以來為商戶提供服務(wù)，提供的實際功能包括AI翻譯、AI設(shè)計、AI選品、AI視創(chuàng)等多項功能，覆蓋了外貿(mào)業(yè)務(wù)的主要流程。2024年用戶數(shù)累計超20萬，經(jīng)營戶私域流量活躍度增長72%，深度使用用戶訂單增長20%以上。也助力Chinagoods平臺整體業(yè)務(wù)實現(xiàn)高速增長，2024年義烏中國小商品城（600415）大數(shù)據(jù)有限公司(Chinagoods平臺經(jīng)營主體)實現(xiàn)營收3.41億元，經(jīng)營性凈利潤1.65億元，同比增長102.5%。 　新市場招商價格穩(wěn)步走高，增厚中長期業(yè)績 　7月18日，公司相繼公布了全球數(shù)貿(mào)中心(市場板塊)創(chuàng)意潮流玩具行業(yè)、護(hù)膚及醫(yī)美用品行業(yè)的招標(biāo)結(jié)果，其中潮玩行業(yè)鋪位中標(biāo)價格達(dá)到13.43萬-13.67萬元/㎡，護(hù)膚及醫(yī)美用品行業(yè)鋪位中標(biāo)價格達(dá)到13.67萬-13.76萬元/㎡。本次招標(biāo)較早前的時尚珠寶行業(yè)11萬-12.4萬元/㎡的價格實現(xiàn)穩(wěn)步走高，進(jìn)一步增厚公司中長期業(yè)績。 　公司旗下的全球數(shù)貿(mào)中心是義烏第六代市場核心標(biāo)志項目，項目地處義烏國際商貿(mào)城五區(qū)市場以東，建筑面積超125萬平方米，總投資超83億元。其中市場板塊是全球數(shù)貿(mào)中心的主引擎，建筑面積41萬平方米，商位5000余個，標(biāo)準(zhǔn)面積27-30㎡，預(yù)計2025年10月如期開業(yè)。 　投資建議 　整體上，公司已成為全球貿(mào)易服務(wù)商，數(shù)字貿(mào)易平臺及跨境支付等新興業(yè)務(wù)有望為公司注入長期增長潛力，同時公司作為進(jìn)口貿(mào)易創(chuàng)新發(fā)展試點單位有望分享進(jìn)口貿(mào)易繁榮的機遇。我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤至40.32/64.08/78.32億元，對應(yīng)PE分別為28.5/18/14.7倍，維持“優(yōu)于大市”評級。 　風(fēng)險提示 　義烏外貿(mào)出口景氣度下降；全球數(shù)貿(mào)中心建設(shè)不及預(yù)期；商鋪出租率不及預(yù)期；義支付交易流水不及預(yù)期或發(fā)生金融合規(guī)風(fēng)險。

　　寧波銀行

　　中信建投證券——營收、業(yè)績雙雙提速，風(fēng)險抵補能力企穩(wěn)回升

　　核心觀點 　寧波銀行1H25營收、利潤雙雙提速，略超預(yù)期。差異化定位助力提高市場份額，存貸兩端均實現(xiàn)雙位數(shù)快速增長。預(yù)計負(fù)債成本持續(xù)優(yōu)化，息差降幅收窄。不良率保持穩(wěn)定，撥備覆蓋率企穩(wěn)回升，預(yù)計零售不良生成壓力有所緩解。預(yù)計2025年寧波銀行營收、利潤均有望實現(xiàn)大個位數(shù)增長。期待未來經(jīng)濟形勢進(jìn)一步向好為寧波銀行帶來更大的業(yè)績向上彈性。當(dāng)前估值受經(jīng)濟環(huán)境大beta壓制，順周期邏輯下估值有進(jìn)一步修復(fù)空間。 　事件 　7月24日，寧波銀行發(fā)布1H25業(yè)績快報：1H25實現(xiàn)營業(yè)收入371.60億元，同比增長7.9%(1Q25：5.6%)，歸母凈利潤147.72億元，同比增長8.2%(1Q25：5.8%)。2Q25不良率0.76%，季度環(huán)比持平；撥備覆蓋率374.16%，季度環(huán)比上升3.62pct。 　簡評 　1、寧波銀行1H25營收、利潤雙雙提速，略超預(yù)期。寧波銀行1H25實現(xiàn)營業(yè)收入371.60億元，同比增長7.9%，增速環(huán)比一季度提升2.3pct。規(guī)模方面，受益于區(qū)域性beta及自身差異化戰(zhàn)略定位，二季度貸款實現(xiàn)大雙位數(shù)高速增長。同時負(fù)債端成本的持續(xù)優(yōu)化部分對沖LPR下調(diào)影響，預(yù)計息差降幅有所收窄，助力凈利息收入保持穩(wěn)健增長。非息收入方面，一攬子增量政策出臺以來資本市場升溫，財資大管家等綜合化服務(wù)平臺貢獻(xiàn)回升，疊加去年同期低基數(shù)，預(yù)計中收繼續(xù)向上修復(fù)。二季度以來十年期國債利率有所下行，其他非息收入壓力有所緩解，預(yù)計較一季度明顯改善。利潤方面，1H25年實現(xiàn)歸母凈利潤147.72億元，同比增長8.2%，增速環(huán)比一季度提升2.4pct。1H25ROE同比下降0.94pct至13.8%，仍保持同業(yè)高位。 　展望2025年，寧波銀行有望保持大個位數(shù)的營收、利潤增長。規(guī)模方面，江浙區(qū)域性beta+“大銀行做不好，小銀行做不了”的差異化經(jīng)營策略下，預(yù)計寧波銀行有望保持存貸兩旺的較好趨勢。息差方面，寧波銀行按揭貸款占比不高，受重定價影響相對小，同時央行呵護(hù)銀行業(yè)息差意味濃，隨著負(fù)債端成本持續(xù)優(yōu)化，預(yù)計凈息差降幅將有所收窄。二季度以來國債利率有所下行，預(yù)計其他非息壓力較一季度有所緩解，疊加中收低基數(shù)，非息拖累程度有望減輕。綜合來看，在資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定的情況下，預(yù)計2025年寧波銀行營收、利潤有望保持大個位數(shù)增長。 　2、擴表速度強勁，差異化戰(zhàn)略定位+綜合化客戶服務(wù)助力寧波銀行存貸兩旺。寧波銀行長期深耕本地，堅持“大銀行做不好、小銀行做不了”的差異化戰(zhàn)略定位，存貸兩端市場份額持續(xù)提升，帶動規(guī)模保持雙位數(shù)高增。資產(chǎn)端來看，寧波等浙江地區(qū)中小微貿(mào)易企業(yè)眾多，信貸資源相對旺盛，2Q25寧波銀行貸款同比高增18.7%，預(yù)計處于行業(yè)領(lǐng)先水平。負(fù)債端，寧波銀行憑借財資大管家、鯤鵬司庫等綜合化服務(wù)模式，持續(xù)吸納低成本存款，在保障規(guī)模擴張的同時優(yōu)化負(fù)債成本，2Q25寧波銀行存款規(guī)模同比增長12.7%。 　3、負(fù)債端成本持續(xù)優(yōu)化助力息差降幅收窄。目前央行呵護(hù)銀行業(yè)息差意味濃，5月降息降準(zhǔn)政策落地后，央行迅速同步下調(diào)存款掛牌利率，據(jù)測算此次利率調(diào)整共計對寧波銀行2025年息差產(chǎn)生5.6bps的利好�？紤]到寧波銀行按揭貸款占比相對較低，受貸款重定價影響較小，隨著存款掛牌利率下調(diào)紅利的持續(xù)釋放，預(yù)計息差降幅將有所收窄，息差的絕對水平和相對降幅表現(xiàn)均處于同業(yè)領(lǐng)先水平。 　4、不良率季度環(huán)比持平，撥備覆蓋率企穩(wěn)回升。2Q25寧波銀行不良率環(huán)比持平為0.76%，維持在同業(yè)較低水平。撥備覆蓋率環(huán)比1Q25提高3.62pct至374.16%，為1Q22以來首次回升，預(yù)計零售不良生產(chǎn)壓力有所緩解，資產(chǎn)質(zhì)量壓力今年預(yù)計見頂回落。 　5、核心一級資本充足率環(huán)比提升，資本內(nèi)生增長動能強。寧波銀行2Q25核心一級資本充足率季度環(huán)比提高0.33pct、同比提高0.04pct至9.65%。在信貸規(guī)模保持大雙位數(shù)高增的情況下，寧波銀行憑借穩(wěn)定的利潤釋放仍能實現(xiàn)資本內(nèi)生增長，充分體現(xiàn)了其強勁的內(nèi)生增長動能。 　6、投資建議與盈利預(yù)測：寧波銀行1H25營收、利潤雙雙提速，略超預(yù)期。差異化定位助力提高市場份額，存貸兩端均實現(xiàn)雙位數(shù)快速增長，同時負(fù)債成本持續(xù)優(yōu)化助力息差降幅收窄。債市有所回暖，其他非息壓力緩解。不良率保持穩(wěn)定，撥備覆蓋率企穩(wěn)回升，預(yù)計零售不良生成壓力有所緩解。在規(guī)模大雙位數(shù)高增同時，核心一級資本充足率有所提升，資本內(nèi)生增長動能強勁。展望全年，寧波銀行有望延續(xù)大雙位數(shù)規(guī)模增速，在資產(chǎn)質(zhì)量不出現(xiàn)大幅波動情況下，預(yù)計2025年寧波銀行營收、利潤均有望實現(xiàn)大個位數(shù)增長。預(yù)計2025、2026、2027年營收增速為8.0%、8.7%、9.5%，利潤增速為8.7%、9.1%、10.0%。當(dāng)前寧波銀行股價對應(yīng)0.76倍25年P(guān)B，期待未來經(jīng)濟形勢進(jìn)一步向好為寧波銀行帶來更大的業(yè)績向上彈性,當(dāng)前估值受經(jīng)濟環(huán)境大beta壓制，順周期邏輯下估值有進(jìn)一步修復(fù)空間。維持買入評級和銀行板塊首推。 　7、風(fēng)險提示：(1)經(jīng)濟復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期，企業(yè)償債能力削弱，資信水平較差的部分企業(yè)可能存在違約風(fēng)險，從而引發(fā)銀行不良暴露風(fēng)險和資產(chǎn)質(zhì)量大幅下降。(2)地產(chǎn)、地方融資平臺債務(wù)等重點領(lǐng)域風(fēng)險集中暴露，對銀行資產(chǎn)質(zhì)量構(gòu)成較大沖擊，大幅削弱銀行的盈利能力。(3)寬信用政策力度不及預(yù)期，公司經(jīng)營地區(qū)經(jīng)濟的高速發(fā)展不可持續(xù)，從而對公司信貸投放產(chǎn)生較大不利影響。(4)零售轉(zhuǎn)型效果不及預(yù)期，權(quán)益市場出現(xiàn)大規(guī)模波動影響公司財富管理業(yè)務(wù)。

　　東鵬飲料

　　國元證券——2025年中報點評：業(yè)績延續(xù)高增，電解質(zhì)飲料持續(xù)放量

　　事件 　公司公告2025年中報。25H1，公司實現(xiàn)總營收107.37億元，同比+36.37%，歸母凈利23.75億元，同比+37.22%，扣非歸母凈利22.70億元，同比+33.02%。25Q2，公司實現(xiàn)總營收58.89億元，同比+34.10%，歸母凈利13.95億元，同比+30.75%，扣非歸母凈利13.12億元，同比+21.17%。此外，公司擬進(jìn)行中期分紅，每股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.5元。 　上半年表現(xiàn)亮眼，延續(xù)高勢能增長 　1)能量飲料基石穩(wěn)固，電解質(zhì)飲料持續(xù)放量。25H1，公司能量飲料/電解質(zhì)飲料/其他飲料收入分別為83.61/14.93/8.77億元，同比分別+21.91%/+213.71%/+66.24%。25Q2，能量飲料/電解質(zhì)飲料/其他飲料收入分別為44.60/9.23/5.03億元，同比分別+18.77%/+190.05%/+61.78%。 　2)各主要渠道收入全面增長。25H1，公司經(jīng)銷/重客/線上渠道分別實現(xiàn)收入93.50/10.89/2.90億元，同比+35.13%/+47.04%/+53.80%。25Q2，經(jīng)銷/重客/線上渠道收入分別為50.67/6.32/1.86億元，同比+33.48%/+37.40%/53.59%。 　3)廣東大本營穩(wěn)固，全國市場快速增長。25H1，分區(qū)域看，公司廣東/省外/線上/重客及其他分別實現(xiàn)收入25.46/66.42/2.90/12.53億元，同比+20.61%/+41.54%/+53.80%/+44.03%；廣東省外各區(qū)域中，華北、華東、華中區(qū)域收入規(guī)模領(lǐng)先，華北地區(qū)同比增速達(dá)到73.03%，西南、華東、廣西增速超過30%。25Q2，公司廣東/省外/線上/重客及其他分別實現(xiàn)收入14.21/35.55/1.86/7.23億元，同比+19.86%/+39.25%/+53.59%/+37.95%。 　4)經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)布局持續(xù)完善。截至25H1，公司經(jīng)銷商數(shù)量3,279家，較年初凈增加86家，較一季度末凈增加35家，二季度經(jīng)銷商凈新增主要來自西南和重客及其他區(qū)域。 　盈利能力穩(wěn)定，上半年毛利率同比提升 　1)上半年盈利能力保持穩(wěn)定。25H1，公司歸母凈利率/毛利率分別為22.12%/45.15%，同比+0.14/+0.55pct，毛利率提升主要得益于原材料價格下行；期間費用率合計+0.72pct，銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為15.66%/2.41%/0.31%/-0.60%，同比+0.10/-0.04/-0.07/+0.73pct，銷售、管理和研發(fā)費用率基本保持穩(wěn)定，財務(wù)費用率小幅上行，主要由于定期存款利息收入下降。 　2)二季度毛利率凈利率小幅下行。25Q2，公司歸母凈利率/毛利率分別為23.69%/45.70%，同比-0.60/-0.35pct；期間費用率合計+1.20pct，銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為14.82%/2.35%/0.27%/-0.78%，同比+0.49/+0.29/-0.15/+0.57pct。 　投資建議 　我們預(yù)計公司25/26/27年歸母凈利分別為44.55/56.14/69.24億元，增速33.91%/26.02%/23.34%，對應(yīng)7月25日PE35/28/23倍(市值1,560億元)，維持“買入”評級。 　風(fēng)險提示 　渠道擴張不及預(yù)期風(fēng)險、原材料價格波動風(fēng)險、食品安全風(fēng)險。

　　中國中免

　　中信證券——中國中免(601888.SH,01880.HK)2025年中期業(yè)績快報點評—仍處修復(fù)通道，海南封關(guān)長期利好

　　公司2025Q2利潤同比降幅環(huán)比25Q1有所擴大，表現(xiàn)低于預(yù)期。收入端預(yù)計線上有稅業(yè)務(wù)承壓更明顯、海南業(yè)務(wù)持續(xù)修復(fù)，盈利端Q2淡季經(jīng)營杠桿負(fù)效應(yīng)更為明顯，且上年同期基數(shù)中包含部分稅收返還。展望下半年，預(yù)計海南業(yè)務(wù)有望保持逐季改善趨勢，向上潛在彈性方面，建議關(guān)注政策或經(jīng)濟修復(fù)對消費的傳導(dǎo)效應(yīng)對免稅行業(yè)和公司的潛在拉動。海南將于12月18日正式啟動全島封關(guān)，有助于推動海南旅游零售市場的整體發(fā)展，且我們預(yù)計基于核心物業(yè)布局的領(lǐng)先優(yōu)勢、供應(yīng)鏈資源和優(yōu)質(zhì)運營能力，公司將保持在海南市場優(yōu)勢地位，建議關(guān)注。

　　德業(yè)股份

　　中金公司——回購彰顯公司信心，看好全年盈利能力具備韌性

　　公司動態(tài) 　公司近況 　公司近期完成回購，已實際回購股份190.72萬股，占公司股本0.21%，回購最高價格53.75元/股，回購最低價格49.9元/股，回購均價52.44元/股，使用資金總額約1億元(不含交易費用)，回購用于員工持股計劃或股權(quán)激勵。 　評論 　回購彰顯對未來信心，公司重視股東回報。我們認(rèn)為公司在當(dāng)前股價下回購股份，反映公司對未來發(fā)展信心充足，回購用于股權(quán)激勵，有望幫助綁定公司和員工核心利益。此外，公司24年分紅水平處于高位，股息率高于同業(yè)，我們認(rèn)為公司注重股東回報，長期投資價值凸顯。 　短期儲能逆變器Q2、Q3出貨有望環(huán)增，戶儲穩(wěn)步增長，工商儲需求放量。我們預(yù)期公司Q2出貨環(huán)比增長20%-30%，其中工商儲出貨2.5-3萬臺，Q3出貨仍有望保持環(huán)增趨勢，同比或?qū)⒊制�，主要原因是部分市場如烏克蘭今年需求下滑，目前公司工商儲平均功率段為30KW，近期推出100、125KW產(chǎn)品已順利發(fā)貨，大功率工商儲逆變器需要配備公司電池包，我們認(rèn)為工商儲產(chǎn)品價值量較大，一套工商儲解決方案(125KW逆變器+215KWh電池包為例)價值量約26萬元，我們看好公司工商儲逆變器出貨占比提升(當(dāng)前約12%)帶動逆變器和電池包營收放量。 　長期公司在用戶側(cè)儲能領(lǐng)域龍頭地位穩(wěn)固，盈利穩(wěn)健。競爭格局方面，我們認(rèn)為公司是行業(yè)內(nèi)較早推行工商儲產(chǎn)品公司，產(chǎn)品系列全且迭代速度快，而戶儲公司具備性價比的低壓方案在新興市場、歐洲都具備競爭力，且逆變器行業(yè)競爭看重品牌、渠道等，其他廠商較難通過價格競爭獲取市場份額，因此我們認(rèn)為公司在用戶側(cè)儲能領(lǐng)域龍頭地位穩(wěn)固。市場需求方面，新興市場缺電剛需存在，且隨著組件、電池價格降低，戶儲和工商儲投資回報率提升，歐洲受益于動態(tài)電價普及等工商儲需求有望大幅增長，當(dāng)前滲透率處于較低位置。盈利方面，公司通過技術(shù)升級、成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，新推儲能逆變器較上一代價格下降20%，戶儲逆變器仍然可以保持40%以上毛利率，工商儲逆變器目前毛利率為60%，我們預(yù)期長期維持在50%以上毛利率水平。 　盈利預(yù)測與估值 　維持跑贏行業(yè)評級，考慮到歐洲假期臨近，近年烏克蘭、拉美等市場需求波動，我們略下調(diào)公司25/26年盈利預(yù)測8%/6%至34/45億元�？紤]到短期戶儲市場競爭格局持續(xù)加劇，資金面公募調(diào)倉等因素，下調(diào)目標(biāo)價27%至80元，對應(yīng)25/26年21/16倍P/E，較當(dāng)前股價有49%上行空間，當(dāng)前股價對應(yīng)25/26年14/11倍P/E。 　風(fēng)險 　光儲市場需求不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇，貿(mào)易政策波動，匯率波動風(fēng)險。