萬(wàn)年青 

　　萬(wàn)年青2025年中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告點(diǎn)評(píng)—反內(nèi)卷政策利好公司盈利改善 

　　公司水泥業(yè)務(wù)盈利觸底，未來(lái)隨著反內(nèi)卷政策推進(jìn)及行業(yè)自律加強(qiáng)，盈利水平有望改善，同時(shí)產(chǎn)業(yè)鏈延伸布局持續(xù)支撐公司業(yè)績(jī)恢復(fù)，維持公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 

　　聯(lián)科科技 

　　高壓電纜用納米炭黑進(jìn)入放量期 

　　報(bào)告摘要： 　高壓電纜用納米炭黑開(kāi)始放量。公司是國(guó)內(nèi)高壓電纜用特種炭黑的唯一供應(yīng)商。“年產(chǎn)10萬(wàn)噸高壓電纜屏蔽料用納米碳材料項(xiàng)目”一期工程設(shè)計(jì)產(chǎn)能5萬(wàn)噸/年，已于2024年6月底進(jìn)入試生產(chǎn)階段。2024年11月30日，中國(guó)機(jī)械工業(yè)聯(lián)合會(huì)組織中國(guó)工程院黃崇祺院士、中國(guó)科學(xué)院陳維江院士等14位行業(yè)專(zhuān)家組成鑒定委員會(huì)，對(duì)公司“國(guó)產(chǎn)110kV、220kV電纜半導(dǎo)電屏蔽料用導(dǎo)電炭黑”新產(chǎn)品進(jìn)行技術(shù)鑒定。鑒定委員會(huì)一致認(rèn)為上述產(chǎn)品綜合性能指標(biāo)均達(dá)到同類(lèi)產(chǎn)品的國(guó)際先進(jìn)水平，打破了國(guó)外技術(shù)壟斷，具備規(guī)模化生產(chǎn)和商業(yè)化應(yīng)用條件。2025年1月，使用公司一期項(xiàng)目產(chǎn)品的110千伏國(guó)產(chǎn)導(dǎo)電炭黑屏蔽料電纜在廣東東莞投運(yùn)。 　海纜用納米炭黑項(xiàng)目開(kāi)始募資。2025年1月，建設(shè)“10萬(wàn)噸/年高壓電纜屏蔽料用納米碳材料項(xiàng)目(二期)”工程，在一期項(xiàng)目基礎(chǔ)上主要針對(duì)高壓海纜屏蔽料用導(dǎo)電納米碳材料進(jìn)行技術(shù)攻關(guān)，并與國(guó)網(wǎng)智能電網(wǎng)研究院有限公司、北京智慧能源研究院、青島漢纜股份（002498）有限公司等單位進(jìn)行“220kV高壓海纜屏蔽料用國(guó)產(chǎn)導(dǎo)電炭黑制備及應(yīng)用研究”，并計(jì)劃實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)。項(xiàng)目成果未來(lái)可應(yīng)用于海洋工程領(lǐng)域的高壓電纜領(lǐng)域，保證我國(guó)高壓海纜半導(dǎo)電屏蔽料用導(dǎo)電納米碳材料的自主可控及國(guó)產(chǎn)化生產(chǎn)，對(duì)于提升我國(guó)輸配電裝備自主化生產(chǎn)水平和降低電網(wǎng)建設(shè)成本具有現(xiàn)實(shí)意義。二期工程正在推進(jìn)中，計(jì)劃建設(shè)2條2.5萬(wàn)噸/年納米碳材料生產(chǎn)線。 　綠色輪胎提升高分散二氧化硅需求。采用高分散二氧化硅的綠色輪胎比炭黑降低滾動(dòng)阻力約30%，節(jié)油約5-7%，更加環(huán)保。與普通二氧化硅和易分散二氧化硅相比，高分散二氧化硅降低滾動(dòng)阻力的效果更好，而且對(duì)于輪胎的補(bǔ)強(qiáng)性和耐磨性與炭黑更加接近，從而能更多地替代炭黑，達(dá)到60-90%，有的輪胎公司胎面中甚至100%使用二氧化硅。 　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)2025-2027年公司營(yíng)業(yè)收入分別為30.95/37.04/47.84億元，歸母凈利潤(rùn)分別為3.75/4.18/5.69億元，首次覆蓋給予公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：新建項(xiàng)目投產(chǎn)或達(dá)產(chǎn)低于預(yù)期；二氧化硅和炭黑價(jià)格低于預(yù)期；業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值不達(dá)預(yù)期。 

　　申通快遞 

　　申通快遞擬收購(gòu)丹鳥(niǎo)物流，戰(zhàn)略性切入高端市場(chǎng)打開(kāi)業(yè)務(wù)發(fā)展空間 

　　投資要點(diǎn)： 　申通公告擬現(xiàn)金收購(gòu)浙江菜鳥(niǎo)供應(yīng)鏈、阿里創(chuàng)投、阿里網(wǎng)絡(luò)所持有丹鳥(niǎo)物流100%股權(quán)，交易對(duì)價(jià)3.62億元。丹鳥(niǎo)物流是菜鳥(niǎo)集團(tuán)旗下菜鳥(niǎo)速遞業(yè)務(wù)的主要運(yùn)營(yíng)主體，通過(guò)全國(guó)自營(yíng)網(wǎng)絡(luò)為天貓、天貓超市、淘寶等電商平臺(tái)及消費(fèi)者提供上門(mén)攬收、中轉(zhuǎn)配送、逆向退貨等一站式快遞服務(wù)，并實(shí)現(xiàn)送貨上門(mén)。丹鳥(niǎo)物流覆蓋全國(guó)300多個(gè)城市，擁有59個(gè)分撥中心、2600多個(gè)網(wǎng)點(diǎn)。2024年度及2025年1-4月，丹鳥(niǎo)日均業(yè)務(wù)量均在400萬(wàn)單以上，在天貓超市、淘寶平臺(tái)逆向物流滲透率領(lǐng)先。2024年丹鳥(niǎo)物流營(yíng)業(yè)收入123.5億元，凈利潤(rùn)0.2億元；2025年1-4月?tīng)I(yíng)業(yè)收入29.6億元，凈利潤(rùn)-2.3億元，今年出現(xiàn)虧損主要受行業(yè)傳統(tǒng)淡季業(yè)務(wù)量較少及行業(yè)價(jià)格下行等因素影響。 　申通收購(gòu)丹鳥(niǎo)戰(zhàn)略性切入高端市場(chǎng)，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及單票價(jià)格，提升盈利能力。丹鳥(niǎo)物流主營(yíng)半日達(dá)、次晨達(dá)等高端業(yè)務(wù)，單票收入顯著高于申通經(jīng)濟(jì)型快遞(2025年1-4月單票收入2.02元)，此次并購(gòu)有助于優(yōu)化申通產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及整體單票價(jià)格，提升收入規(guī)模。并購(gòu)后丹鳥(niǎo)日均400萬(wàn)單高客單價(jià)業(yè)務(wù)量將并入申通體系，顯著提升申通市場(chǎng)規(guī)模及市占率，同時(shí)結(jié)合丹鳥(niǎo)的產(chǎn)品特點(diǎn)，申通將戰(zhàn)略切入高端市場(chǎng)，豐富業(yè)務(wù)布局。 　時(shí)效網(wǎng)絡(luò)打開(kāi)業(yè)務(wù)發(fā)展空間，有望享受即時(shí)配等市場(chǎng)紅利。丹鳥(niǎo)物流的直營(yíng)體系具備高時(shí)效服務(wù)能力，可服務(wù)前置倉(cāng)及商超，有望參與即時(shí)零售市場(chǎng)。借助丹鳥(niǎo)的直營(yíng)體系能力，通過(guò)業(yè)務(wù)融合優(yōu)化末端配送效率，降低履約成本，申通有望抓住區(qū)域配送、即時(shí)零售等新興商業(yè)場(chǎng)景機(jī)會(huì)。 　看好后續(xù)規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步釋放，兜底也有利于規(guī)避業(yè)務(wù)融合陣痛。申通與丹鳥(niǎo)將在多環(huán)節(jié)開(kāi)展資源整合，憑借申通的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，有望優(yōu)化丹鳥(niǎo)物流業(yè)務(wù)成本費(fèi)用，釋放協(xié)同效應(yīng)。同時(shí)，本次交易設(shè)置過(guò)渡期虧損補(bǔ)償機(jī)制，規(guī)定自評(píng)估基準(zhǔn)日至交割日的過(guò)渡期間虧損由交易對(duì)方補(bǔ)償，收益歸受讓方享有，對(duì)業(yè)務(wù)融合期間產(chǎn)生的影響進(jìn)行兜底，規(guī)避網(wǎng)絡(luò)融合陣痛。 　響應(yīng)“反內(nèi)卷”政策精神，并購(gòu)?fù)苿?dòng)快遞行業(yè)供給側(cè)改革。國(guó)家郵政局7月8日提出進(jìn)一步加強(qiáng)行業(yè)監(jiān)管，完善市場(chǎng)制度規(guī)則，反對(duì)內(nèi)卷式競(jìng)爭(zhēng)，整治末端服務(wù)質(zhì)量問(wèn)題。行業(yè)并購(gòu)也是反內(nèi)卷的重要方式之一，申通積極響應(yīng)行業(yè)供給側(cè)改革，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)行業(yè)格局優(yōu)化，有利于行業(yè)從價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向價(jià)值競(jìng)爭(zhēng)。 　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)25/26/27年歸母凈利潤(rùn)分別為13.3/15.8/18.4億元，對(duì)應(yīng)7月25日收盤(pán)價(jià)PE分別為17/15/13倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。行業(yè)蓬勃需求和公司“規(guī)模、體驗(yàn)、利潤(rùn)”平衡導(dǎo)向下，公司有望取得經(jīng)營(yíng)實(shí)力的進(jìn)一步提升以及業(yè)績(jī)的持續(xù)高速增長(zhǎng)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)份額競(jìng)爭(zhēng)加劇、行業(yè)件量增長(zhǎng)放緩、油價(jià)波動(dòng)對(duì)成本影響等。 

　　甘源食品 

　　半年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告大幅下降，基本面好轉(zhuǎn)還需等待 

　　半年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告大幅下降，低于市場(chǎng)預(yù)期。公司發(fā)布半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)25年1-6月歸母凈利潤(rùn)7300-7500萬(wàn)/同降56.16-54.96%，扣非6,200–6,400萬(wàn)元/同降57.07%-55.68%，降幅大于25Q1的42%和市場(chǎng)預(yù)期。原因在于收入下降(Q2收入同比下降幅度較Q1的13.99%放緩但在低基數(shù)基礎(chǔ)上仍降)、棕櫚油等原材料成本上漲和銷(xiāo)售管理兩費(fèi)增加。公司處于經(jīng)營(yíng)變革期，為推進(jìn)品牌和產(chǎn)品升級(jí)，加強(qiáng)國(guó)內(nèi)外渠道建設(shè)，不得不加大了明星代言、廣告宣傳、新品推廣以及線上線下（300959）渠道開(kāi)拓等費(fèi)用投入；優(yōu)化了管理團(tuán)隊(duì)，引進(jìn)優(yōu)秀管理人員，管理費(fèi)用同比增加。 　堅(jiān)持全渠道戰(zhàn)略，但強(qiáng)化山姆等強(qiáng)勢(shì)渠道合作。公司堅(jiān)持營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)全覆蓋，與盒馬、開(kāi)市客、麥德龍、Ole、沃爾瑪、家樂(lè)福、大潤(rùn)發(fā)等線下大型商超建立了良好的合作關(guān)系，并積極建設(shè)了全平臺(tái)的線上體系，涵蓋天貓旗艦店、抖音旗艦店、京東旗艦店、唯品會(huì)等多個(gè)渠道。此外，積極布局海外市場(chǎng)，出口美國(guó)、加拿大、新加坡、馬來(lái)西亞、泰國(guó)、荷蘭、越南、韓國(guó)、澳大利亞等23個(gè)國(guó)家和地區(qū)。以24年收入劃分，經(jīng)銷(xiāo)/電商/其他模式分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.27/2.39/0.81億，同比增長(zhǎng)22.58%/10.75%/65.45%，其中延續(xù)到25年的看點(diǎn)有三個(gè)：1)零食量販渠道增長(zhǎng)快，2)重視山姆會(huì)員商超渠道，24年10月新導(dǎo)入產(chǎn)品“黑金蒜香菜味翡翠豆”，25年6月底上新鮮萃凍干臻果(售價(jià)79.9元/260g，定位高端)，3)商超渠道從2024年三季度開(kāi)始進(jìn)行經(jīng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)直營(yíng)的調(diào)整，相關(guān)人員調(diào)整陸續(xù)到位。下半年，公司將重點(diǎn)提升新品及核心單品的銷(xiāo)售規(guī)模，強(qiáng)化渠道梳理，變革過(guò)程中基本面好轉(zhuǎn)還需等待。 　2025年公司處于主動(dòng)調(diào)整期，收入與利潤(rùn)短期承壓，我們基于最新中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，下調(diào)了核心品類(lèi)銷(xiāo)售增速、渠道放量節(jié)奏及費(fèi)用率改善幅度等關(guān)鍵假設(shè)，同時(shí)維持中長(zhǎng)期產(chǎn)品與渠道拓展邏輯不變。據(jù)此調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2025–2027年EPS分別為3.33/4.08/4.68元(前次預(yù)測(cè)2025/2026年EPS為5.37/6.52元)�？紤]公司多品牌、多渠道布局持續(xù)推進(jìn)，盈利修復(fù)具備較強(qiáng)確定性，參考可比公司估值水平，給予公司2025年19倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)63.27元，維持“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　居民消費(fèi)力不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)等。 

　　揚(yáng)杰科技 

　　2025H1凈利潤(rùn)較快增長(zhǎng)，產(chǎn)品矩陣持續(xù)優(yōu)化 

　　投資要點(diǎn)： 　事件：公司發(fā)布2025年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2025H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.52-6.37億元，同比增長(zhǎng)30%-50%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)5.14-5.98億元，同比增長(zhǎng)21.56%-41.67%。 　2025Q2業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，重點(diǎn)產(chǎn)品放量提升毛利率。預(yù)計(jì)2025Q2公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.79-3.64億元，同比增長(zhǎng)14.32%-49.10%，環(huán)比增長(zhǎng)2.33%-33.46%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)2.59-3.44億元，同比增長(zhǎng)10.52%-46.77%，環(huán)比增長(zhǎng)1.82%-35.21%。公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，主要系半導(dǎo)體行業(yè)景氣度持續(xù)攀升，汽車(chē)電子、人工智能、消費(fèi)電子等領(lǐng)域呈現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，帶動(dòng)主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。公司持續(xù)加大高附加值新產(chǎn)品的研發(fā)投入力度，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升，多品類(lèi)重點(diǎn)產(chǎn)品持續(xù)放量，毛利率實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)，為利潤(rùn)增長(zhǎng)提供強(qiáng)勁支撐。 　“MCC”+“YJ”雙品牌開(kāi)拓市場(chǎng)，外延并購(gòu)擴(kuò)充版圖。針對(duì)歐美市場(chǎng)，“MCC”品牌對(duì)標(biāo)安森美等國(guó)際第一梯隊(duì)公司。子公司美微科(越南)持續(xù)建設(shè)，海外市場(chǎng)不斷拓展有望優(yōu)化整體毛利率。公司計(jì)劃收購(gòu)貝特電子100%股權(quán)，切入電力電子保護(hù)元器件市場(chǎng)。貝特電子與公司在下游客戶有高度的市場(chǎng)協(xié)同性，通過(guò)自主研發(fā)、外延收購(gòu)并舉，不斷拓寬產(chǎn)品矩陣，成長(zhǎng)動(dòng)能充足。 　多品類(lèi)產(chǎn)品齊發(fā)力，汽車(chē)電子未來(lái)可期。在傳統(tǒng)功率二極管領(lǐng)域，公司整流橋、整流橋二極管、快恢復(fù)二極管等產(chǎn)品料號(hào)齊全。小信號(hào)分立器件類(lèi)別豐富，封裝類(lèi)型齊全。2024年，投資的SiC工廠完成IDM產(chǎn)線通線，各類(lèi)產(chǎn)品已廣泛應(yīng)用于AI服務(wù)器電源、新能源汽車(chē)、光伏、充電樁、儲(chǔ)能、工業(yè)電源等領(lǐng)域。公司自主開(kāi)發(fā)車(chē)載SiC模塊，已經(jīng)獲得多家Tier1和終端車(chē)企的測(cè)試及合作意向，預(yù)計(jì)2025Q4開(kāi)展全國(guó)產(chǎn)主驅(qū)SiC模塊的工藝、可靠性驗(yàn)證。 　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為12.78、15.36、18.07億元，同比增速分別為27.51%、20.20%、17.62%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為23、19、16倍。公司不斷完善產(chǎn)品矩陣，重點(diǎn)發(fā)力汽車(chē)電子板塊，同時(shí)受益于行業(yè)企穩(wěn)回升，維持“增持”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇 

　　菲利華 

　　菲利華跟蹤點(diǎn)評(píng)—發(fā)布股權(quán)激勵(lì)草案，凝聚業(yè)務(wù)拓展動(dòng)能 

　　公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)草案，擬授予168.8萬(wàn)股給核心技術(shù)人員等255人，并設(shè)定2025/26/27年凈利潤(rùn)相比于2024年的增長(zhǎng)率不低于25%/56%/95%的業(yè)績(jī)考核目標(biāo)，彰顯發(fā)展信心。公司為國(guó)內(nèi)石英材料龍頭，料將受益于航空航天方向需求修復(fù)、自身價(jià)值量拓展及半導(dǎo)體材料需求的穩(wěn)步提升。同時(shí)，公司產(chǎn)業(yè)布局持續(xù)優(yōu)化，特別是電子布方向有望重塑公司發(fā)展曲線，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 

　　恒瑞醫(yī)藥 

　　和GSK達(dá)成合作，進(jìn)入全球呼吸賽道競(jìng)爭(zhēng)最前線 

　　本報(bào)告導(dǎo)讀： 　恒瑞醫(yī)藥（600276）與GSK就PDE3/4抑制劑達(dá)成對(duì)外授權(quán)協(xié)議，進(jìn)入全球呼吸競(jìng)爭(zhēng)第一線。 　投資要點(diǎn)： 　鑒于公司新的一筆對(duì)外授權(quán)的落地增厚2025年利潤(rùn)，我們上調(diào)恒瑞醫(yī)藥的盈利預(yù)測(cè)，我們預(yù)測(cè)公司2025-2027E營(yíng)業(yè)收入為357.71、424.21、508.29億元，歸母凈利潤(rùn)分別為92.77、115.06、137.80億元；EPS分別為1.40、1.74、2.09元。利用可比公司PE估值法，給予公司2025年60倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)84.00元，維持增持評(píng)級(jí)。 　7月28日，恒瑞醫(yī)藥公告稱(chēng)將PDE3/4抑制劑HRS9821和11個(gè)臨床前項(xiàng)目以5億美金首付款，120億里程碑的總金額授權(quán)給GSK。其中HRS9821是一款全球進(jìn)度靠前的PDE3/4抑制劑，其吸入劑型于2022/8首次啟動(dòng)中國(guó)I期臨床，并于2023/1完成；其更為便捷的干粉吸入(DPI)劑型于2025/7啟動(dòng)中國(guó)I期臨床。從臨床前數(shù)據(jù)來(lái)看，HRS9821相較當(dāng)前全球PDE3/4FIC藥物Ensifentrine提高了針對(duì)PDE3A/PDE4B的活性，具有BIC潛力。其他11個(gè)臨床前項(xiàng)目涉及腫瘤、呼吸、自免和炎癥等多個(gè)領(lǐng)域，恒瑞醫(yī)藥將主導(dǎo)這些項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)最晚至完成海外I期。 　GSK是全球呼吸賽道的龍頭，2024年呼吸業(yè)務(wù)收入90億英鎊，占公司整體收入的29%。GSK在呼吸賽道上重點(diǎn)布局COPD新藥，旗下IL5單抗已獲批用于嗜酸性粒細(xì)胞>150的COPD治療，后續(xù)也有自研長(zhǎng)效IL5進(jìn)行迭代。此外，GSK還布局了IL33、TSLP等新機(jī)制藥物。本次授權(quán)得到恒瑞醫(yī)藥的HRS9821，一方面擴(kuò)充了自身的COPD產(chǎn)品組合，加厚護(hù)城河，成為全球COPD布局產(chǎn)品最廣的MNC；另一方面本次交易系GSK和恒瑞醫(yī)藥就長(zhǎng)效TSLP后的第二次合作，反應(yīng)出GSK對(duì)于恒瑞醫(yī)藥的認(rèn)可。 　我們認(rèn)為恒瑞醫(yī)藥還有30+管線具有對(duì)外授權(quán)潛力，其中呼吸領(lǐng)域重點(diǎn)關(guān)注長(zhǎng)效IL5單抗SHR1703、IL4R*GCCR雙抗SHR4597和DPP1抑制劑RSS0343。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：政治風(fēng)險(xiǎn)、全球醫(yī)藥政策變化風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品上市進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品迭代的風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)外合作進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn) 

　　小商品城 

　　“AI+外貿(mào)”布局再進(jìn)一步，新市場(chǎng)招商中標(biāo)價(jià)穩(wěn)步增長(zhǎng) 

　　事項(xiàng)： 　近日，公司攜手阿里巴巴啟動(dòng)“世界義烏AI大模型(數(shù)貿(mào)AI大模型)的內(nèi)測(cè)，助力中小微企業(yè)及經(jīng)營(yíng)戶數(shù)字化轉(zhuǎn)型。此外，此前公司旗下全球數(shù)貿(mào)中心(市場(chǎng)板塊)公布了潮玩行業(yè)鋪位中標(biāo)價(jià)格，達(dá)到13.43萬(wàn)-13.67萬(wàn)元/㎡，護(hù)膚及醫(yī)美用品行業(yè)鋪位中標(biāo)價(jià)格達(dá)到13.67萬(wàn)-13.76萬(wàn)元/㎡，較早前的時(shí)尚珠寶行業(yè)11萬(wàn)-12.4萬(wàn)元/㎡的價(jià)格實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步走高，進(jìn)一步增厚公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)。 　國(guó)信零售觀點(diǎn)：1)公司作為全球外貿(mào)綜合服務(wù)商，依托旗下的線上貿(mào)易平臺(tái)Chinagoods，為外貿(mào)商戶提供多維度的AI應(yīng)用服務(wù)，2024年用戶數(shù)累計(jì)超20萬(wàn)，經(jīng)營(yíng)戶私域流量活躍度增長(zhǎng)72%，深度使用用戶訂單增長(zhǎng)20%以上。此次數(shù)貿(mào)AI大模型迭代升級(jí)，將不斷優(yōu)化應(yīng)用場(chǎng)景和服務(wù)功能，提升外貿(mào)商戶的經(jīng)營(yíng)效率，也進(jìn)一步加快公司新興業(yè)務(wù)的規(guī)模增長(zhǎng)。 　2)全球數(shù)貿(mào)中心(市場(chǎng)板塊)中標(biāo)價(jià)的穩(wěn)步走高，反映了需求端的旺盛以及公司市場(chǎng)服務(wù)能力進(jìn)一步得到認(rèn)可。新的面積增量、租金及中標(biāo)費(fèi)用將增厚業(yè)績(jī)表現(xiàn)，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)進(jìn)入新一輪擴(kuò)張期。如我們?cè)趫?bào)告《新市場(chǎng)招商貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽�，跨境支付業(yè)務(wù)有望加速發(fā)展》中測(cè)算，待全部招商完成后，全球數(shù)貿(mào)中心(市場(chǎng)板塊)貢獻(xiàn)的入場(chǎng)資格費(fèi)體量有望達(dá)到200億元左右。 　整體上，公司已成為全球貿(mào)易服務(wù)商，數(shù)字貿(mào)易平臺(tái)及跨境支付等新興業(yè)務(wù)有望為公司注入長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，同時(shí)公司作為進(jìn)口貿(mào)易創(chuàng)新發(fā)展試點(diǎn)單位有望分享進(jìn)口貿(mào)易繁榮的機(jī)遇。我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)至40.32/64.08/78.32億元，對(duì)應(yīng)PE分別為28.5/18/14.7倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。 　評(píng)論： 　數(shù)貿(mào)AI大模型開(kāi)啟迭代內(nèi)測(cè)，進(jìn)一步強(qiáng)化AI+外貿(mào)領(lǐng)域的布局 　近日，公司攜手阿里巴巴啟動(dòng)“世界義烏AI大模型(數(shù)貿(mào)AI大模型)的迭代內(nèi)測(cè)，助力中小微企業(yè)及經(jīng)營(yíng)戶數(shù)字化轉(zhuǎn)型。此次內(nèi)測(cè)共邀請(qǐng)300多名義烏商貿(mào)經(jīng)營(yíng)者，體驗(yàn)者反饋的效果包括：圖片工廠工具，將一款ai眼鏡智能產(chǎn)品的上架流程從2小時(shí)壓縮到12分鐘；AI智能工具帶動(dòng)店鋪選品上品效率增長(zhǎng)45%等。 　公司AI業(yè)務(wù)主要依托于線上貿(mào)易平臺(tái)Chinagoods開(kāi)展，自2023年10月以來(lái)為商戶提供服務(wù)，提供的實(shí)際功能包括AI翻譯、AI設(shè)計(jì)、AI選品、AI視創(chuàng)等多項(xiàng)功能，覆蓋了外貿(mào)業(yè)務(wù)的主要流程。2024年用戶數(shù)累計(jì)超20萬(wàn)，經(jīng)營(yíng)戶私域流量活躍度增長(zhǎng)72%，深度使用用戶訂單增長(zhǎng)20%以上。也助力Chinagoods平臺(tái)整體業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，2024年義烏中國(guó)小商品城（600415）大數(shù)據(jù)有限公司(Chinagoods平臺(tái)經(jīng)營(yíng)主體)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.41億元，經(jīng)營(yíng)性凈利潤(rùn)1.65億元，同比增長(zhǎng)102.5%。 　新市場(chǎng)招商價(jià)格穩(wěn)步走高，增厚中長(zhǎng)期業(yè)績(jī) 　7月18日，公司相繼公布了全球數(shù)貿(mào)中心(市場(chǎng)板塊)創(chuàng)意潮流玩具行業(yè)、護(hù)膚及醫(yī)美用品行業(yè)的招標(biāo)結(jié)果，其中潮玩行業(yè)鋪位中標(biāo)價(jià)格達(dá)到13.43萬(wàn)-13.67萬(wàn)元/㎡，護(hù)膚及醫(yī)美用品行業(yè)鋪位中標(biāo)價(jià)格達(dá)到13.67萬(wàn)-13.76萬(wàn)元/㎡。本次招標(biāo)較早前的時(shí)尚珠寶行業(yè)11萬(wàn)-12.4萬(wàn)元/㎡的價(jià)格實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步走高，進(jìn)一步增厚公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)。 　公司旗下的全球數(shù)貿(mào)中心是義烏第六代市場(chǎng)核心標(biāo)志項(xiàng)目，項(xiàng)目地處義烏國(guó)際商貿(mào)城五區(qū)市場(chǎng)以東，建筑面積超125萬(wàn)平方米，總投資超83億元。其中市場(chǎng)板塊是全球數(shù)貿(mào)中心的主引擎，建筑面積41萬(wàn)平方米，商位5000余個(gè)，標(biāo)準(zhǔn)面積27-30㎡，預(yù)計(jì)2025年10月如期開(kāi)業(yè)。 　投資建議 　整體上，公司已成為全球貿(mào)易服務(wù)商，數(shù)字貿(mào)易平臺(tái)及跨境支付等新興業(yè)務(wù)有望為公司注入長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，同時(shí)公司作為進(jìn)口貿(mào)易創(chuàng)新發(fā)展試點(diǎn)單位有望分享進(jìn)口貿(mào)易繁榮的機(jī)遇。我們維持公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)至40.32/64.08/78.32億元，對(duì)應(yīng)PE分別為28.5/18/14.7倍，維持“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　義烏外貿(mào)出口景氣度下降；全球數(shù)貿(mào)中心建設(shè)不及預(yù)期；商鋪出租率不及預(yù)期；義支付交易流水不及預(yù)期或發(fā)生金融合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。 

　　海爾智家 

　　近期跟蹤點(diǎn)評(píng)：國(guó)補(bǔ)資金順利銜接，重視公司經(jīng)營(yíng)彈性 

　　事項(xiàng)： 　近期發(fā)改委下達(dá)第三批國(guó)補(bǔ)資金690億元，同時(shí)國(guó)內(nèi)外多地高溫天氣頻發(fā)，我們預(yù)計(jì)海爾空調(diào)在北方地區(qū)份額較高，且歐美市場(chǎng)占比較大，有望帶動(dòng)公司空調(diào)業(yè)務(wù)收入利潤(rùn)同步改善，我們作點(diǎn)評(píng)如下： 　評(píng)論： 　高溫天氣催化行業(yè)需求，海爾空調(diào)東北地區(qū)高增。盡管6月部分省份國(guó)補(bǔ)暫停導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)行業(yè)表現(xiàn)有所擔(dān)憂，但618大促時(shí)間延長(zhǎng)以及相對(duì)較熱的天氣作用下景氣度依舊良好，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，25Q2海爾空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)量同比+18%，在高性價(jià)比+AI功能的全價(jià)格帶產(chǎn)品覆蓋策略下增速優(yōu)于行業(yè)；25M4-M5海爾冰箱/洗衣機(jī)內(nèi)銷(xiāo)量同比+7.2%/12.6%，公司表現(xiàn)仍然較好。同時(shí)7月以來(lái)全國(guó)主要城市平均最高氣溫達(dá)到31.1℃為近5年最高水平，其中東北地區(qū)迎來(lái)罕見(jiàn)的持續(xù)高溫，據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道海爾空調(diào)業(yè)務(wù)受益于高溫天氣拉動(dòng)7月上旬東北地區(qū)零售額增速超過(guò)300%，疊加近期第三批國(guó)補(bǔ)資金690億元順利銜接，我們認(rèn)為行業(yè)景氣度有望延續(xù)。 　美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)有望改善，歐洲高溫或提振空調(diào)需求。此前市場(chǎng)擔(dān)憂出口關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)+搶出口導(dǎo)致后續(xù)需求偏弱，但一方面特朗普政府正在考慮取消房屋銷(xiāo)售資本利得稅，房產(chǎn)屋主將可能會(huì)因此更傾向于掛牌出售，從而為地產(chǎn)市場(chǎng)帶來(lái)更多流動(dòng)性，考慮到美國(guó)家電與地產(chǎn)仍存在較高關(guān)聯(lián)度，后續(xù)或?qū)�家電行業(yè)亦產(chǎn)生積極影響。另一方面中美關(guān)稅談判釋放積極信號(hào)，伴隨白電企業(yè)轉(zhuǎn)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，以及加征關(guān)稅以來(lái)美國(guó)家電龍頭普遍上調(diào)產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格，有望緩解當(dāng)?shù)匦袠I(yè)競(jìng)爭(zhēng)。疊加6月以來(lái)歐洲市場(chǎng)遭遇大范圍高溫天氣，夏熱影響下或帶來(lái)空調(diào)需求催化，我們預(yù)計(jì)以海爾為代表的中國(guó)家電廠商外銷(xiāo)表現(xiàn)有望得到改善。 　下半年經(jīng)營(yíng)彈性有望釋放。我們認(rèn)為當(dāng)下時(shí)點(diǎn)海爾有望顯著受益國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的需求改善。一是國(guó)內(nèi)空調(diào)行業(yè)受益高溫天氣，銷(xiāo)售表現(xiàn)尤其在東北迎來(lái)持續(xù)高增，我們預(yù)計(jì)海爾空調(diào)在北方市場(chǎng)份額相對(duì)較高增速更快，且與競(jìng)對(duì)相比利潤(rùn)率偏低(24年公司空調(diào)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率4.6%)，伴隨規(guī)模提升+零部件自制率提升中長(zhǎng)期利潤(rùn)空間較大。二是歐美市場(chǎng)占比較大(24年收入占比約39%)，在美國(guó)地產(chǎn)需求或回暖+歐洲高溫天氣催化帶動(dòng)下有望支撐公司收入利潤(rùn)改善，疊加近期公司管理層增持股份彰顯信心，重視公司下半年在低基數(shù)背景下的經(jīng)營(yíng)彈性。 　投資建議：公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)中向好，在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的需求改善背景下，后續(xù)經(jīng)營(yíng)彈性有望釋放。我們維持25/26/27年EPS預(yù)測(cè)為2.26/2.53/2.82元，對(duì)應(yīng)PE為11/10/9倍。參考DCF估值法，我們維持目標(biāo)價(jià)34.5元，對(duì)應(yīng)25年15倍PE，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，海外需求不及預(yù)期。 

　　聞泰科技 

　　盈利能力持續(xù)修復(fù) 

　　事件 　公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2025年上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.90億元到5.85億元，同比增加178%到317%；扣非歸母凈利潤(rùn)2.60億元到3.90億元，同比增加3.88億元到5.18億元。 　投資要點(diǎn) 　半導(dǎo)體業(yè)務(wù)環(huán)比持續(xù)增長(zhǎng)，盈利能力提升。受市場(chǎng)需求逐步回暖、公司持續(xù)深化降本增效策略以及供應(yīng)鏈優(yōu)化，2025年上半年半導(dǎo)體業(yè)務(wù)收入同比實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，綜合毛利率及凈利率亦同步提升，盈利能力得到有效增強(qiáng)。從季度情況來(lái)看，第二季度收入環(huán)比穩(wěn)步提升，凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了進(jìn)一步增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)效率與盈利質(zhì)量的持續(xù)優(yōu)化。產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)受實(shí)體清單影響，2025年上半年訂單量顯著減少，業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)同比下降態(tài)勢(shì)。公司推進(jìn)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型及產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)的剝離出售，并于2025年上半年完成三家子公司的出售交割，非A業(yè)務(wù)2025年1月1日至交割日的過(guò)渡期損益及A業(yè)務(wù)自2025年4月1日至交割日的過(guò)渡期損益歸交易對(duì)手承擔(dān)，隨著交割工作的推進(jìn)，產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)的出表帶來(lái)的投資收益將體現(xiàn)在第三季度。 　車(chē)規(guī)級(jí)產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)顯著，持續(xù)發(fā)布新料號(hào)。公司車(chē)規(guī)級(jí)產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)顯著，來(lái)自汽車(chē)領(lǐng)域的收入占比超過(guò)60%，覆蓋了全車(chē)應(yīng)用的中低壓功率器件、邏輯與模擬IC等產(chǎn)品，且持續(xù)發(fā)布車(chē)規(guī)SiCMOSFET和車(chē)規(guī)模擬IC等新產(chǎn)品、新料號(hào)。上半年汽車(chē)領(lǐng)域中，中國(guó)區(qū)實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，增速超過(guò)30%；日韓地區(qū)的客戶庫(kù)存見(jiàn)底，且有更多新能源車(chē)型推出；美洲地區(qū)汽車(chē)增長(zhǎng)相對(duì)平穩(wěn)；歐洲地區(qū)第二季度已經(jīng)呈現(xiàn)出補(bǔ)庫(kù)復(fù)蘇跡象，庫(kù)存調(diào)整比較健康，訂單反映了真實(shí)需求，部分Tier1廠商開(kāi)始主動(dòng)增加庫(kù)存，2025年下半年和2026年歐洲車(chē)企將持續(xù)發(fā)布更多新能源車(chē)型，帶動(dòng)公司產(chǎn)品出貨量增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2025年下半年歐洲區(qū)汽車(chē)收入環(huán)比上半年將持續(xù)增長(zhǎng)。在消費(fèi)領(lǐng)域,公司產(chǎn)品可覆蓋多元應(yīng)用場(chǎng)景，包括可穿戴設(shè)備、消費(fèi)電子、計(jì)算類(lèi)設(shè)備及家電等應(yīng)用。目前消費(fèi)類(lèi)庫(kù)存健康，行業(yè)景氣度呈現(xiàn)季節(jié)性波動(dòng)，預(yù)計(jì)將逐步進(jìn)入生產(chǎn)與銷(xiāo)售旺季。 　投資建議： 　我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027年?duì)I業(yè)收入分別為330.0/185.2/218.2億元，歸母凈利潤(rùn)分別為18.6/26.6/33.1億元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示： 　技術(shù)迭代和研發(fā)投入不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；匯率風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能擴(kuò)展不及預(yù)期。