常熟銀行

　　平安證券——盈利穩(wěn)健，資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)異

　　事項(xiàng)： 　7月21日，常熟銀行（601128）發(fā)布2025年半年度業(yè)績(jī)快報(bào)，2025年1-6月營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)10.1%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)13.55%。截至2025年6月末，常熟銀行總資產(chǎn)達(dá)到4013億元，較年初增長(zhǎng)9.46%，總貸款較年初增長(zhǎng)4.40%，存款較年初增長(zhǎng)8.46%。 　平安觀點(diǎn)： 　營(yíng)收表現(xiàn)亮眼，盈利增速穩(wěn)健。常熟銀行2025年1-6月營(yíng)收和盈利增速皆保持穩(wěn)健，1-6月營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)10.1%/13.6%，基本持平1季度增速水平，營(yíng)收表現(xiàn)預(yù)計(jì)與小微客群的強(qiáng)定價(jià)能力以及債市利率下行相關(guān)。 　貸款增速下行，負(fù)債端保持穩(wěn)健。規(guī)模方面，截至2025年6月末，常熟銀行貸款規(guī)模同比增長(zhǎng)5.2%(+6.1%，25Q1)，其中25Q2新增18億元，同比少增19億元，我們預(yù)計(jì)既有小微企業(yè)市場(chǎng)需求變化的影響，同時(shí)也與常熟銀行重質(zhì)不重量的戰(zhàn)略調(diào)整相關(guān)。負(fù)債端來(lái)看，公司25年6月末存款同比增長(zhǎng)9.9%(+9.0%，25Q1)，維持較快增速水平。 　不良率環(huán)比持平，撥備水平維持高位。常熟銀行2025年6月末不良率環(huán)比持平1季度末于0.76%，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)保持優(yōu)異水平。撥備方面，2025年6月末撥備覆蓋率和撥貸比分別為490%/3.72%，基本持平于1季度末水平，絕對(duì)水平仍然較高。 　投資建議：看好零售和小微業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)。公司始終堅(jiān)守“三農(nóng)兩小”市場(chǎng)定位，持續(xù)通過(guò)深耕普惠金融、下沉客群、異地?cái)U(kuò)張走差異化發(fā)展的道路，零售與小微業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，我們維持公司25-27年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年EPS分別為1.33/1.52/1.73元，對(duì)應(yīng)盈利增速分別為15.3%/15.0%/13.7%，目前公司股價(jià)對(duì)應(yīng)25-27年P(guān)B分別為0.78x/0.70x/0.63x，我們長(zhǎng)期看好公司小微業(yè)務(wù)的發(fā)展空間，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：1)經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量壓力超預(yù)期抬升。2)利率下行導(dǎo)致行業(yè)息差收窄超預(yù)期。3)房企現(xiàn)金流壓力加大引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)抬升。

　　山推股份

　　浙商證券（601878）——點(diǎn)評(píng)報(bào)告：雅魯藏布江下游水電工程項(xiàng)目開工，山推股份（000680）亮相護(hù)航筑基賦能

　　雅魯藏布江下游水電工程項(xiàng)目開工，山推股份產(chǎn)品亮相護(hù)航筑基賦能 　7月19日上午，雅魯藏布江下游水電工程開工儀式在西藏自治區(qū)林芝市舉行，工程總投資約1.2萬(wàn)億元。在開工儀式上，山推推土機(jī)、挖掘機(jī)、混凝土攪拌站等產(chǎn)品悉數(shù)亮相，為工程筑基賦能。 　山推產(chǎn)品憑借硬核實(shí)力，成為首批“先鋒力量”：SD17-G推土機(jī)以靈活高效在引水道平整、場(chǎng)地清理等基礎(chǔ)工程精準(zhǔn)發(fā)力，適應(yīng)復(fù)雜地形并保障進(jìn)度；SD32-G推土機(jī)靠超強(qiáng)動(dòng)力在河灘擴(kuò)建、重型物料轉(zhuǎn)運(yùn)中擔(dān)當(dāng)主力，其針對(duì)高原低氧優(yōu)化的動(dòng)力系統(tǒng)，確保極端條件下穩(wěn)定運(yùn)行，為工程初期關(guān)鍵工序提供堅(jiān)實(shí)支撐。SE235挖掘機(jī)在基坑開挖、巖石破碎等關(guān)鍵環(huán)節(jié)大顯身手，精準(zhǔn)作業(yè)提升施工效率；混凝土攪拌站與立體料倉(cāng)則為工程初期的基礎(chǔ)澆筑提供穩(wěn)定的混凝土供應(yīng)，保障施工材料及時(shí)到位，各類設(shè)備高效配合，共同為工程初期關(guān)鍵工序提供堅(jiān)實(shí)支撐。 　作為中國(guó)工程機(jī)械行業(yè)資深參與者，山推以“技術(shù)創(chuàng)新”為核心，深耕水利、能源等重大工程領(lǐng)域。針對(duì)高原、極寒施工特性，其設(shè)備在動(dòng)力系統(tǒng)、液壓控制等核心部件專項(xiàng)升級(jí)，確保海拔3000米以上區(qū)域仍保持85%以上作業(yè)效率；結(jié)合工程“綠色低碳”理念，山推未來(lái)將投入電動(dòng)裝載機(jī)、挖掘機(jī)等，助力實(shí)現(xiàn)全周期零碳施工。 　推土機(jī)邁向全球，挖掘機(jī)打開空間，礦山機(jī)械發(fā)展?jié)摿Υ?nbsp;　1)2025年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)：營(yíng)業(yè)收入157億元，預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)10%，其中海外收入90億元，預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)21%。2)挖掘機(jī)：依托推土機(jī)渠道及山東重工集團(tuán)平臺(tái)和供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，有望快速崛起。2024年12月12日晚，公司公告收購(gòu)山重建機(jī)100%股權(quán)交割完成。山東重工集團(tuán)承諾5年內(nèi)解決雷沃重工、濰柴青島與山推股份挖掘機(jī)業(yè)務(wù)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。3)推土機(jī)：高毛利率大推出口與國(guó)產(chǎn)替代，有望促進(jìn)公司盈利能力提升。4)礦山機(jī)械：公司積極推進(jìn)大推國(guó)產(chǎn)替代和出口，拓展大挖、礦挖及礦卡業(yè)務(wù)。未來(lái)隨著礦山機(jī)械業(yè)務(wù)的發(fā)展，有望帶動(dòng)公司盈利能力的提升。5)降本：降本力度大，公司2025年度降本總計(jì)劃為5.2億元。 　擬1.5億~3億元回購(gòu)股份用于股權(quán)激勵(lì)等，擬發(fā)行H股深入推進(jìn)全球化戰(zhàn)略 　1)回購(gòu)+激勵(lì)：4月22日晚，公司公告擬1.5億-3億元回購(gòu)公司股份，在未來(lái)適宜時(shí)機(jī)將全部用于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃或?qū)嵤﹩T工持股計(jì)劃。截至2025年6月30日，公司回購(gòu)公司股份約554萬(wàn)股，成交總金額約4999萬(wàn)元(不含交易費(fèi)用)。2)擬發(fā)行H股：7月16日晚公司公告，公司董事會(huì)會(huì)議審議通過(guò)了H股發(fā)行相關(guān)議案。 　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2025-2027年歸母凈利潤(rùn)為13.5億、17.5億、20.5億元，同比增長(zhǎng)23%、30%、17%(2025-2027年CAGR=23%)，7月23日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE為11、9、7倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：基建、地產(chǎn)投資不及預(yù)期；海外貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)；項(xiàng)目落地不及預(yù)期。

　　歌爾股份

　　中銀證券——籌劃大額股權(quán)收購(gòu)，拓展精密結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)

　　公司發(fā)布籌劃股權(quán)收購(gòu)公告，擬收購(gòu)精密金屬結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域優(yōu)秀企業(yè)。我們認(rèn)為待收購(gòu)公司質(zhì)地優(yōu)良，有望與上市公司產(chǎn)生較好協(xié)同效應(yīng)，維持買入評(píng)級(jí)。 　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn) 　公司籌劃95億元收購(gòu)精密金屬結(jié)構(gòu)件公司股權(quán)。2025年7月22日晚間歌爾股份（002241）發(fā)布公告，擬以自有資金104億港元(折合人民幣約95億元)，收購(gòu)香港聯(lián)豐全資子公司MegaPrecisionTechnologyLimited(米亞精密科技有限公司)及ChannelWellIndustrialLimited(昌宏實(shí)業(yè)有限公司)100%股權(quán)。 　待收購(gòu)公司質(zhì)地優(yōu)秀。據(jù)公司公告披露，米亞精密在精密金屬結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域內(nèi)具有行業(yè)領(lǐng)先的競(jìng)爭(zhēng)力，在金屬/非金屬材料加工、精細(xì)化表面處理相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)具有深厚的核心技術(shù)積累，并在精密結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域與行業(yè)領(lǐng)先客戶長(zhǎng)期合作，營(yíng)收和資產(chǎn)規(guī)模可觀。 　香港聯(lián)豐商業(yè)集團(tuán)成立于1988年，是一家為高科技企業(yè)提供精密金屬部件的生產(chǎn)商。公司重點(diǎn)生產(chǎn)由不銹鋼、鋁、鈦、硅膠等物料制作成的部件，員工達(dá)11000人，下游產(chǎn)品主要包括智能手機(jī)、智能手表、電動(dòng)車等。據(jù)香港聯(lián)豐官網(wǎng)披露，公司產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)包括：在金屬機(jī)械性方面，公司采用嶄新的材料技術(shù)能夠支持高級(jí)別防水、防塵，并使電子產(chǎn)品具有更長(zhǎng)壽命；在外觀處理方面，公司微弧氧化技術(shù)，能夠在極細(xì)小的金屬表面鍍上細(xì)膩獨(dú)特的顏色和塑造深層次的質(zhì)感；在制造自動(dòng)化方面，可真正做到生產(chǎn)流程無(wú)縫交接，同時(shí)減少資源浪費(fèi)。 　現(xiàn)金收購(gòu)方案有望直接增厚業(yè)績(jī)。公司賬面現(xiàn)金充裕，截至2025年3月31日，公司賬面現(xiàn)金217.44億元，相較收購(gòu)所需資金95億元較為充裕。同時(shí)由于此次為現(xiàn)金收購(gòu)，完成后有望直接增厚公司當(dāng)期利潤(rùn)。 　估值 　我們認(rèn)為，該股權(quán)收購(gòu)有望強(qiáng)化公司零整協(xié)同的業(yè)務(wù)布局，補(bǔ)強(qiáng)公司在精密結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域的綜合競(jìng)爭(zhēng)力，并加強(qiáng)與大客戶的合作關(guān)系；同時(shí)外延收購(gòu)作為公司新發(fā)展模式，有望加快公司未來(lái)發(fā)展速度。但因收購(gòu)落地仍有不確定性，維持此前盈利預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì)公司2025/2026/2027年歸母凈利潤(rùn)36.40/42.09/50.68億元，對(duì)應(yīng)市盈率22.6/19.5/16.2倍，維持買入評(píng)級(jí)。 　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn) 　宏觀市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、客戶相對(duì)集中的風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、核心技術(shù)人員流失的風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)、關(guān)稅政策帶動(dòng)供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)、收購(gòu)失敗風(fēng)險(xiǎn)。

　　凌云股份

　　華金證券——傳統(tǒng)主業(yè)穩(wěn)舵前行，傳感器等新興業(yè)務(wù)打造業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)新曲線

　　投資要點(diǎn)

　　公司主業(yè)為汽車零部件及塑料管道的生產(chǎn)及銷售。公司及公司下屬子公司目前主要從事汽車零部件生產(chǎn)及銷售業(yè)務(wù)、塑料管道系統(tǒng)生產(chǎn)及銷售業(yè)務(wù)；其中，主導(dǎo)產(chǎn)品包括車身安全結(jié)構(gòu)產(chǎn)品、新能源車電池產(chǎn)品、汽車管路系統(tǒng)等。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入188.37億元、同比增長(zhǎng)0.72%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.55億元、同比增長(zhǎng)3.77%；最新報(bào)告期，2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.39億元、同比增長(zhǎng)0.92%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.15億元、同比略降2.91%。

　　公司擁有豐富的優(yōu)質(zhì)客戶資源，現(xiàn)階段在手訂單充裕。在汽車零部件領(lǐng)域，公司主要客戶涵蓋國(guó)內(nèi)外主流車企和新能源汽車電池廠商，包括寶馬、奔馳、奧迪、保時(shí)捷、TSL、Stellantis、上汽大眾、一汽大眾、比亞迪（002594）、長(zhǎng)安汽車、奇瑞、長(zhǎng)城、廣汽埃安、東風(fēng)嵐圖、理想汽車、小鵬汽車、蔚來(lái)汽車等；而在塑料管道系統(tǒng)領(lǐng)域，公司則主要服務(wù)于港華燃?xì)�、華潤(rùn)燃?xì)�、中�?guó)燃?xì)�、新奧燃?xì)狻?a class="singleStock" target="_blank" onmouseover="javascript:tip.createStockTips (event,'hs_600008','首創(chuàng)環(huán)保')" >首創(chuàng)環(huán)保（600008）、華衍水務(wù)、中國(guó)水務(wù)、北控水務(wù)等下游頭部企業(yè)。伴隨著與客戶的戰(zhàn)略合作關(guān)系持續(xù)深化，公司2024年累計(jì)新獲訂單510億元，汽車金屬中標(biāo)項(xiàng)目生命周期產(chǎn)值超350億元，優(yōu)質(zhì)客戶定點(diǎn)占比超97%；汽車管路板塊中標(biāo)項(xiàng)目生命周期產(chǎn)值超150億元。其中，寶馬某項(xiàng)目沖壓產(chǎn)品、某項(xiàng)目熱成型產(chǎn)品成功實(shí)現(xiàn)譜系突破；一汽紅旗某項(xiàng)目、國(guó)內(nèi)新能源頭部車企某項(xiàng)目成功填補(bǔ)熱成型雙門環(huán)產(chǎn)品譜系空白；公司成功進(jìn)入小鵬匯天低空飛行項(xiàng)目配套體系；汽車管路在新能源儲(chǔ)能領(lǐng)域新項(xiàng)目訂單量大幅增加；與此同時(shí)，市政管道海外市場(chǎng)取得新突破，成功中標(biāo)阿布扎比國(guó)家石油公司油田注海水主體工程，國(guó)際市場(chǎng)進(jìn)一步拓展。

　　公司積極圍繞智能化、集成化技術(shù)方向布局新業(yè)務(wù)；其中，傳感器業(yè)務(wù)入圍工信部揭榜掛帥項(xiàng)目，有望打造業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)新曲線。1)智能化技術(shù)開發(fā)方面，公司作為牽頭方聯(lián)合相關(guān)單位開展的傳感器業(yè)務(wù)入圍揭榜掛帥項(xiàng)目，完成了拉壓力傳感器批量樣件送貨和小規(guī)模產(chǎn)線布局，六維力傳感器設(shè)計(jì)任務(wù)也在進(jìn)行中；與相關(guān)單位聯(lián)合共同開發(fā)的流體傳感器完成車規(guī)級(jí)認(rèn)證和裝車路試。2)集成化技術(shù)方面，電池封裝系統(tǒng)等5個(gè)重點(diǎn)轉(zhuǎn)型升級(jí)項(xiàng)目均進(jìn)入樣件和市場(chǎng)推廣階段，其中汽車熱管理系統(tǒng)完成臺(tái)架測(cè)試、夏季路試，成功獲得北奔小批量生產(chǎn)訂單；新能源電池BMS及封裝系統(tǒng)完成首臺(tái)電池包系統(tǒng)封裝和測(cè)試，初步具備了系統(tǒng)設(shè)計(jì)、封裝產(chǎn)線設(shè)計(jì)規(guī)劃能力；汽車流體控制系統(tǒng)獲得上汽大通認(rèn)證使用。

　　投資建議：公司是一家全球化汽車零部件供應(yīng)商，主導(dǎo)產(chǎn)品涵蓋車身安全結(jié)構(gòu)產(chǎn)品、新能源汽車電池產(chǎn)品、汽車管路系統(tǒng)的同時(shí)，近期又積極布局新能源電池管理系統(tǒng)、傳感器、機(jī)器人智能關(guān)節(jié)及機(jī)械臂等新業(yè)務(wù)，為公司持續(xù)性發(fā)展奠定優(yōu)良基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)2025-2027年?duì)I業(yè)總收入分別為194.77億元、204.33億元、214.16億元，同比增速分別為3.4%、4.9%、4.8%；對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)分別為8.14億元、9.24億元、10.28億元，同比增速分別為24.2%、13.5%、11.3%；對(duì)應(yīng)EPS分別為0.67元、0.76元、0.84元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新能源汽車行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、新業(yè)務(wù)開拓不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、業(yè)績(jī)的風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)際化經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)、金融風(fēng)險(xiǎn)等。

　　寶豐能源

　　中原證券——公司點(diǎn)評(píng)報(bào)告：內(nèi)蒙項(xiàng)目投產(chǎn)推動(dòng)上半年增長(zhǎng)，未來(lái)成長(zhǎng)具有保障

　　投資要點(diǎn)：公司公布2025年上半年業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)上半年實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為54.00億元-59.00億元，同比增加20.95億元至25.95億元，增幅63.39%至78.52%。預(yù)計(jì)扣非后的凈利潤(rùn)53.00-58.00億元，同比增長(zhǎng)50.74%-64.96%。 　內(nèi)蒙古烯烴項(xiàng)目投產(chǎn)推動(dòng)上半年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司是我國(guó)新型煤化工領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，主要業(yè)務(wù)包括煤制烯烴和焦化業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品包括聚乙烯、聚丙烯和焦炭。2025年上半年，公司內(nèi)蒙300萬(wàn)噸烯烴項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，二期和三期項(xiàng)目各100萬(wàn)噸分別于1月和3月底投產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了內(nèi)蒙項(xiàng)目的完全投產(chǎn)。受內(nèi)蒙項(xiàng)目投產(chǎn)帶動(dòng)，公司烯烴產(chǎn)品銷量大幅增長(zhǎng)，推動(dòng)了上半年業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)告測(cè)算，二季度公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)29.63-34.63億元，同比增長(zhǎng)57.27%-83.81%，環(huán)比增長(zhǎng)21.58%-42.10%，單季度業(yè)績(jī)創(chuàng)歷史新高。 　公司產(chǎn)品方面，根據(jù)卓創(chuàng)資訊（301299）數(shù)據(jù)，上半年聚乙烯、聚丙烯和焦炭均價(jià)分別為7977、7286和1319元/噸，同比分別下跌5.24%、2.92%、33.43%�？傮w來(lái)看，公司主要產(chǎn)品價(jià)格均呈下滑態(tài)勢(shì)，上半年業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)主要受益于內(nèi)蒙項(xiàng)目完全投產(chǎn)帶來(lái)的銷量提升。 　油煤價(jià)差保持較高水平，保障煤制烯烴路線盈利。2025年以來(lái)，國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格總體呈下行態(tài)勢(shì)。根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，今年以來(lái)鄂爾多斯5500大卡動(dòng)力煤價(jià)格自567.5元/噸下跌至450元/噸，跌幅20.70%。同期原油價(jià)格跌幅相對(duì)較小，WTI原油下跌幅度為7.68%，布倫特原油下跌8.11%�？傮w看油煤價(jià)差有所擴(kuò)大，煤制烯烴路線仍具有較好的成本優(yōu)勢(shì)，對(duì)公司盈利帶來(lái)支撐。 　新產(chǎn)能釋放保障業(yè)績(jī)，準(zhǔn)東項(xiàng)目推動(dòng)長(zhǎng)期成長(zhǎng)。近年來(lái)年公司各項(xiàng)項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，規(guī)模不斷擴(kuò)張，為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。隨著內(nèi)蒙古300萬(wàn)噸煤制烯烴項(xiàng)目的完全投產(chǎn)，公司烯烴產(chǎn)能已達(dá)520萬(wàn)噸/年，躍居我國(guó)煤制烯烴行業(yè)第一位。在內(nèi)蒙項(xiàng)目投產(chǎn)帶動(dòng)下，公司未來(lái)業(yè)績(jī)具有保障。 　公司寧東四期50萬(wàn)噸煤制烯烴和新疆準(zhǔn)東烯烴項(xiàng)目目前正在積極推進(jìn)中。新疆準(zhǔn)東煤制烯烴項(xiàng)目共規(guī)劃400萬(wàn)噸產(chǎn)能，項(xiàng)目已進(jìn)入環(huán)評(píng)公示階段。在原材料成本優(yōu)勢(shì)的支持下，新疆煤制烯烴項(xiàng)目具有較好的盈利前景，有望為公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供充足動(dòng)力。 　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：預(yù)計(jì)公司2025、2026年EPS為1.64元和1.80元，以7月23日收盤價(jià)16.45元計(jì)算，PE分別為10.02倍和9.15倍�？紤]到行業(yè)前景與公司的行業(yè)地位，維持公司“增持”的投資評(píng)級(jí)。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：油價(jià)大幅波動(dòng)、產(chǎn)品價(jià)格下跌、新項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期

　　兆馳股份

　　開源證券——公司首次覆蓋報(bào)告：Mini LED高附加值產(chǎn)品放量+越南基地自動(dòng)化更新擴(kuò)產(chǎn)增效，公司業(yè)績(jī)向上的拐點(diǎn)逐步清晰

　　高附加值產(chǎn)品放量+越南生產(chǎn)基地增效拐點(diǎn)，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)兆馳股份（002429）是電視ODM與LED產(chǎn)業(yè)龍頭，已深度布局LED全產(chǎn)業(yè)鏈，并橫向向光通信拓展。公司LED業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)優(yōu)化，下游Mini LED高景氣帶動(dòng)公司高附加值芯片、封裝模組及直顯產(chǎn)品放量。應(yīng)對(duì)關(guān)稅沖擊，公司推進(jìn)越南電視ODM產(chǎn)能爬坡承接北美及其他海外客戶訂單，隨著自動(dòng)化提效，2026年有望迎來(lái)利潤(rùn)改善的拐點(diǎn)。公司積極拓展光通信領(lǐng)域，為中長(zhǎng)期成長(zhǎng)打開空間。我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司歸母凈利潤(rùn)14.5/18.4/21.7億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.32/0.41/0.48元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為14.5/11.4/9.7倍，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。

　　LED業(yè)務(wù)：Mini LED景氣度向上，全產(chǎn)業(yè)鏈高附加值產(chǎn)品放量在即

　　公司LED業(yè)務(wù)涵蓋芯片、封裝&模組及直顯環(huán)節(jié)，且均處于行業(yè)領(lǐng)先地位。公司有望以全產(chǎn)業(yè)鏈布局獲取COB和Mini LED滲透率快速提升帶來(lái)的利潤(rùn)彈性。(1)LED芯片業(yè)務(wù)：高毛利的Mini LED芯片出貨占比有望提升；(2)LED封裝&模組業(yè)務(wù)：Mini LED背光模組站上風(fēng)口，集團(tuán)上下游資源復(fù)用促進(jìn)利潤(rùn)增長(zhǎng)；(3)LED直顯業(yè)務(wù)：深耕COB Mini LED直顯，拓展商用顯示應(yīng)用市場(chǎng)

　　電視ODM：推進(jìn)越南產(chǎn)能爬坡+自動(dòng)化產(chǎn)線提效，業(yè)績(jī)或?qū)⑾冉岛笤?1)客戶端：核心客戶為沃爾瑪系的ONN和Vizio，并推進(jìn)拓展其他新客戶；在全球電視ODM占比上升，份額向大陸廠商集中的趨勢(shì)中有望獲更多訂單。(2)生產(chǎn)端：越南基地產(chǎn)能預(yù)計(jì)將從500萬(wàn)臺(tái)/年擴(kuò)至800萬(wàn)臺(tái)以上，足夠覆蓋北美等多個(gè)海外市場(chǎng)。隨著越南基地自動(dòng)化更新，生產(chǎn)效率由低到高，預(yù)計(jì)電視ODM盈利能力將先降后增，利潤(rùn)有望在2026年迎拐點(diǎn)。

　　光通信：構(gòu)建光通信全產(chǎn)業(yè)鏈平臺(tái)，劍指千億市場(chǎng)再出發(fā)

　　(1)通過(guò)外購(gòu)加自研切入光通信產(chǎn)業(yè)鏈。2024年收購(gòu)兆馳瑞谷，投資10億布局相關(guān)項(xiàng)目，不到一年，光模塊向頭部廠商供貨，BOSA器件出貨量預(yù)計(jì)達(dá)1億顆，光通芯片項(xiàng)目通線。(2)2024年中國(guó)光通信市場(chǎng)空間有望達(dá)1473億，兆馳有望復(fù)制LED成功經(jīng)驗(yàn)，以成本優(yōu)勢(shì)與垂直一體化協(xié)同成為光通信龍頭。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、關(guān)稅政策風(fēng)險(xiǎn)、匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、Mini LED滲透率提升不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)