麗珠集團(tuán) 

　　公司信息更新報(bào)告：IL-17雙靶頭對頭數(shù)據(jù)優(yōu)效，差異化創(chuàng)新持續(xù)推進(jìn) 

　　IL-17A/F頭對頭III期數(shù)據(jù)優(yōu)效，差異化創(chuàng)新管線持續(xù)推進(jìn) 　公司發(fā)布公告，IL-17A/F銀屑病適應(yīng)癥對照司庫奇尤單抗達(dá)到III期主要終點(diǎn)。該III期臨床試驗(yàn)以第12周時(shí)PASI100應(yīng)答率(100%皮損清除)為主要評價(jià)終點(diǎn)，結(jié)果顯示第12周PASI100應(yīng)答率，LZM012為49.5%，對照組司庫奇尤單抗為40.2%，顯示出LZM012非劣效于司庫奇尤單抗且優(yōu)效于司庫奇尤單抗。主要的次要療效終點(diǎn)，第4周PASI75應(yīng)答率，LZM012為65.7%，對照組司庫奇尤單抗為50.3%，顯示出LZM012起效速度更快；第52周PASI100應(yīng)答率，LZM012320mgQ4W和320mgQ8W維持治療組分別為75.9%和62.6%，顯示銀屑病患者可持續(xù)提升獲益。安全性方面，本品整體安全性良好，常見不良事件發(fā)生率與對照組各類不良事件發(fā)生率相當(dāng)。我們看好中國首個(gè)IL-17A/F雙靶點(diǎn)抑制劑以及其他創(chuàng)新藥的差異化優(yōu)勢，維持2025-2027年歸母凈利潤分別為22.76、25.21、28.01億元，EPS分別為2.52、2.79、3.10元/股，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為17.4、15.7、14.2倍，維持“買入”評級。 　公司多元產(chǎn)品矩陣攻守兼?zhèn)�，差異化�?chuàng)新節(jié)奏加快 　作為仿創(chuàng)pharma估值重塑代表之一，集團(tuán)加快差異化創(chuàng)新管線研發(fā)，全面提升產(chǎn)品競爭力：公司阿立哌唑微球(每4周給藥1次的長效緩釋劑型)已于2025年5月獲批上市，期待打造10-20億元以上的重磅；代謝領(lǐng)域司美格魯肽Ⅱ型糖尿病適應(yīng)癥已申報(bào)上市，減重適應(yīng)癥預(yù)計(jì)2025年內(nèi)完成Ⅲ期臨床；IL-17A/FIII期頭對頭臨床顯示療效優(yōu)于IL-17A、IL-12/23、TNFa靶點(diǎn)的產(chǎn)品，預(yù)計(jì)2027年獲批上市；消化P-CAB產(chǎn)品JP-1366和精神領(lǐng)域布瑞哌唑微球強(qiáng)化公司產(chǎn)品布局；同時(shí)公司與佑嘉生物聯(lián)合開發(fā)新型siRNA藥物YJH-012(全球痛風(fēng)治療領(lǐng)域的潛在First-in-class小核酸藥物)，于2025年6月獲得臨床試驗(yàn)批準(zhǔn)。此外，麗珠集團(tuán)（000513）作為健康元（600380）的參股子公司，隨著雙方差異化創(chuàng)新管線快速推進(jìn)，我們認(rèn)為其估值有望迎來進(jìn)一步提升。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)、新藥研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、原材料供應(yīng)和價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。 

　　依依股份 

　　跟蹤點(diǎn)評：我國寵物一次性衛(wèi)生用品龍頭，積極開拓市場 

　　事件：公司近期股價(jià)表現(xiàn)相對較強(qiáng)。 　點(diǎn)評： 　公司系我國寵物一次性衛(wèi)生用品龍頭。公司成立于1990年，2021年成功在深交所上市。目前公司主營業(yè)務(wù)為一次性衛(wèi)生護(hù)理用品及無紡布的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其中，一次性衛(wèi)生護(hù)理用品包括寵物衛(wèi)生護(hù)理用品和個(gè)人衛(wèi)生護(hù)理用品。產(chǎn)品遠(yuǎn)銷美國、加拿大、日本、韓國、英國、意大利等近40個(gè)國家和地區(qū)。 　積極開拓境內(nèi)外市場，已累積一定客戶資源優(yōu)勢。海外銷售方面，公司主要通過ODM/OEM模式向境外大型綜合連鎖商超、寵物連鎖超市及連鎖店、電商平臺銷售產(chǎn)品。經(jīng)過多年累積，目前公司已形成以美國、歐洲、日本眾多大型商超、寵物用品專營品牌商和電商平臺如亞馬遜、PetSmart、沃爾瑪、韓國Coupang、Target、Chewy、日本JAPELL、日本ITO、日本山善、日本永旺、英國Petsathome等為主的客戶資源體系。上述客戶的供應(yīng)商準(zhǔn)入門檻極高，公司通過多個(gè)維度的層層篩選，在眾多生產(chǎn)服務(wù)商中脫穎而出，甚至成為了部分知名跨國公司的獨(dú)家生產(chǎn)供應(yīng)商。公司也在積極開拓國內(nèi)市場，主要采用直銷和經(jīng)銷的方式進(jìn)行銷售。 　國內(nèi)外寵物市場仍有望保持較快增長。發(fā)達(dá)國家寵物行業(yè)起步早，目前發(fā)展較為成熟，其中歐美市場仍有望保持較好增長。我國寵物市場規(guī)模已突破3000億元。根據(jù)歷年《中國寵物行業(yè)白皮書》，2018-2024年，我國城鎮(zhèn)寵物(犬貓)消費(fèi)市場規(guī)模由1708億元增長至3002億元，CAGR約為9.9%；我國寵物(犬貓)用品市場規(guī)模由314億元增長至372億元，CAGR約為2.9%。預(yù)計(jì)未來幾年我國寵物及寵物用品市場規(guī)模仍有望保持較快增長。 　維持對公司的“增持”評級。預(yù)計(jì)公司2025-2026年EPS分別為1.34元和1.60元，對應(yīng)PE分別為19倍和16倍。國內(nèi)外寵物市場仍有望保持較快增長，國內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)有望受益。公司系我國寵物一次性衛(wèi)生用品龍頭，在境外市場已累積一定客戶資源優(yōu)勢，未來將加大境內(nèi)外市場開拓，且具備一定規(guī)模優(yōu)勢，未來發(fā)展可期。維持對公司的“增持”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)，匯率波動(dòng)，國際形勢變化等風(fēng)險(xiǎn)。 

　　分眾傳媒 

　　更新：家電、3C、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)高景氣，“碰一碰”數(shù)字化及整合新潮催化可期 

　　根據(jù)我們7月進(jìn)行的3次針對分眾傳媒（002027）梯媒業(yè)務(wù)的草根研究，我們預(yù)計(jì)25Q2廣告業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定，受國補(bǔ)、外賣補(bǔ)貼大戰(zhàn)等，家電、3C數(shù)碼及互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)廣告需求旺盛。公司積極推進(jìn)數(shù)字化業(yè)務(wù)布局，與支付寶合作開發(fā)梯媒“碰一碰”，通過互聯(lián)網(wǎng)渠道拓展多元化客戶群，H2有望觸達(dá)流量及中小客戶增量。公司7月22日最新公告收購新潮進(jìn)展，股權(quán)發(fā)行價(jià)定為5.68元/股，后續(xù)尚需上市公司董事會(huì)、股東會(huì)以及對方內(nèi)部決策機(jī)構(gòu)通過，深交所審核、證監(jiān)會(huì)注冊，市場監(jiān)管總局反壟斷集中審查等必要程序。 　草根研究：我們于7月1日、7月11日、7月21日三次草根研究深圳福田區(qū)某科技園點(diǎn)位，家電、3C數(shù)碼及互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)廣告需求旺盛。 　7月1日草根研究： 　1.廣告輪播時(shí)長：22.5分鐘； 　2.廣告主：22個(gè)，單個(gè)輪播周期中播放廣告90次； 　3.大客戶廣告主——淘寶省錢卡、淘寶閃購、閑魚、京東、美團(tuán)、Coach、貴州珍酒、瑞幸咖啡、東鵬補(bǔ)水啦、外星人維C水。 　本次輪播廣告總時(shí)長1350秒，覆蓋22家廣告主。行業(yè)分布呈現(xiàn)顯著結(jié)構(gòu)化特征：日用消費(fèi)品13家(占比59.1%)持續(xù)鞏固主業(yè)基石，互聯(lián)網(wǎng)、家電及3C數(shù)碼均占3家(各13.6%)，商業(yè)服務(wù)占2家(9.1%)，娛樂休閑占1家(4.5%)。 　7月11日草根研究： 　1.廣告輪播時(shí)長：22.5分鐘； 　2.廣告主：22個(gè)，單個(gè)輪播周期中播放廣告90次； 　3.本周大客戶廣告主——淘寶省錢卡、淘寶閃購、美團(tuán)、京東、瑞幸咖啡、東鵬補(bǔ)水啦、外星人維C水、三得利烏龍茶、君樂寶、百歲山、兔頭媽媽。 　本次輪播廣告總時(shí)長1350秒，覆蓋22家廣告主。行業(yè)分布呈現(xiàn)顯著結(jié)構(gòu)化特征：日用消費(fèi)品13家(占比59.1%)占比不變，核心品類穩(wěn)定，互聯(lián)網(wǎng)提升至5家(占比22.7%)、家電及3C數(shù)碼3家(占比13.6%)占比不變，商業(yè)服務(wù)1家(占比4.5%)。 　7月21日草根研究： 　1.廣告輪播時(shí)長：21.75分鐘； 　2.廣告主：21個(gè)，單個(gè)輪播周期中播放廣告87次； 　3.本周大客戶廣告主——淘寶省錢卡、淘寶閃購、美團(tuán)、京東、瑞幸咖啡、東鵬補(bǔ)水啦、外星人維C水、三得利烏龍茶、Ganten、百歲山、兔頭媽媽。 　本次輪播廣告總時(shí)長1305秒，覆蓋21家廣告主。行業(yè)分布呈現(xiàn)顯著結(jié)構(gòu)化特征：日用消費(fèi)品12家(占比57.14%)核心品類穩(wěn)定，互聯(lián)網(wǎng)5家(占比23.81%)占比小幅提升、家電及3C數(shù)碼3家(占比14.29%)，商業(yè)服務(wù)1家(占比4.76%)。 　我們認(rèn)為分眾有望受益于消費(fèi)市場回暖與國家補(bǔ)貼政策的雙重驅(qū)動(dòng)：其一，互聯(lián)網(wǎng)廣告主占比有所提升，且其平均播放時(shí)長與投放產(chǎn)品數(shù)量遠(yuǎn)超行業(yè)均值；其二，家電及3C數(shù)碼廣告主投放占比躍居14.29%，較去年H1占比提升11%。 　外賣平臺加大補(bǔ)貼，互聯(lián)網(wǎng)廣告主景氣度進(jìn)一步提升，分眾傳媒有望受益。 　4月京東外賣宣布上線百億補(bǔ)貼，隨后餓了么宣布進(jìn)一步加大平臺補(bǔ)貼力度，開啟平臺“餓補(bǔ)超百億”大促。同時(shí)淘寶天貓旗下即時(shí)零售業(yè)務(wù)“小時(shí)達(dá)”升級為“淘寶閃購”，將聯(lián)合餓了么共同加大補(bǔ)貼。淘寶閃購在7月2日宣布啟動(dòng)500億元補(bǔ)貼計(jì)劃，這表明阿里、京東、美團(tuán)在外賣配送領(lǐng)域的競爭進(jìn)一步升級，外賣大戰(zhàn)有望成為分眾利潤增長的重要引擎。 　與支付寶合作“碰一碰”開拓客源，H2有望觸達(dá)流量及中小客戶增量。 　公司積極推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，通過與支付寶合作開發(fā)梯媒“碰一碰”互動(dòng)廣告技術(shù)，提升廣告投放效率，拓展中小微客戶市場。典型案例包括三得利烏龍茶在電梯場景的落地應(yīng)用：消費(fèi)者在等候電梯時(shí)，使用手機(jī)觸碰分眾傳媒屏旁的NFC感應(yīng)區(qū)，即可即時(shí)領(lǐng)取“滿29減10元”品牌優(yōu)惠券，并跳轉(zhuǎn)至天貓旗艦店核銷，實(shí)現(xiàn)“廣告曝光-即時(shí)領(lǐng)券-線上轉(zhuǎn)化”閉環(huán)。我們預(yù)計(jì)新業(yè)務(wù)模式于2025年下半年加速落地，此類互動(dòng)形式有望顯著提升消費(fèi)者對廣告的關(guān)注與互動(dòng)從而提升廣告轉(zhuǎn)化效果，貢獻(xiàn)利潤增量。展望Q3，廣告市場需求預(yù)計(jì)繼續(xù)受益于宏觀經(jīng)濟(jì)回暖，基于高觸達(dá)場景的即時(shí)互動(dòng)優(yōu)勢(如電梯“碰一碰”技術(shù))將進(jìn)一步強(qiáng)化品牌投放意愿。公司電梯媒體通過融合數(shù)字交互能力的獨(dú)特優(yōu)勢將持續(xù)吸引如飲料、快消等高頻消費(fèi)領(lǐng)域的品牌客戶，驅(qū)動(dòng)梯媒價(jià)值升級。 　作價(jià)83億元收購新潮，股權(quán)發(fā)行價(jià)定為5.68元/股，尚需反壟斷審查等流程 　公司擬發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買京東(18.47%)、張繼學(xué)(10.69%)、百度(8.99%)、盈峰集團(tuán)(7.36%)等50名交易對方合計(jì)持有的標(biāo)的公司新潮傳媒100%的股份，發(fā)行價(jià)定為5.68元/股，股權(quán)/現(xiàn)金比例未定，經(jīng)雙方協(xié)商確定，標(biāo)的公司預(yù)估值為83億元。后續(xù)尚需上市公司董事會(huì)、股東會(huì)以及對方內(nèi)部決策機(jī)構(gòu)通過，深交所審核、證監(jiān)會(huì)注冊，市場監(jiān)管總局反壟斷集中審查等必要程序。 　根據(jù)我們測算，24年分眾單點(diǎn)位收入為5916元/年，新潮單點(diǎn)位收入為2700元/年，我們認(rèn)為并購后有望賦能新潮品牌溢價(jià)，提升單點(diǎn)位收入，若26年收購并整合完成后，新潮傳媒有望做到37億元年化收入(=目前點(diǎn)位數(shù)74萬*假設(shè)單點(diǎn)位收入5000元/年)、7.4億元年化凈利(假設(shè)凈利率20%)。 　盈利預(yù)測與估值 　短期來看，公司Q2/Q3業(yè)績穩(wěn)健，受益于消費(fèi)市場回暖及國補(bǔ)政策支持，互聯(lián)網(wǎng)、家電及3C數(shù)碼廣告主景氣度回升；中期來看，與支付寶合作“碰一碰”有望為Q4或26年帶來新的客戶增量；長期來看，擬收購新潮，未來有較大的業(yè)務(wù)協(xié)同和利潤提升空間。不考慮新潮傳媒并表，我們預(yù)計(jì)25-27年公司歸母凈利預(yù)期56.7元/63.0億元/68.2億元，當(dāng)前對應(yīng)P/E估值19x/17x/16x。 　根據(jù)可比公司估值法，我們采用Meta(美股)、Applovin(美股)，藍(lán)色光標(biāo)（300058）、易點(diǎn)天下（301171）作為可比公司，25E/26E平均P/E估值分別為39.7x/32.0x，考慮到分眾傳媒的廣告渠道屬性，我們給予25年25x估值，對應(yīng)目標(biāo)市值1417億元，給予“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期、廣告市場需求波動(dòng)、“碰一碰”推進(jìn)進(jìn)度低于預(yù)期、擬收購新潮傳媒不確定性等風(fēng)險(xiǎn)。 

　　科大訊飛 

　　發(fā)布25H1業(yè)績預(yù)告，AI能力持續(xù)升級 

　　事件概述 　1)公司近期發(fā)布2025年上半年業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)2025年上半年?duì)I業(yè)收入、毛利較上年同期增長15%-20%，歸母凈利潤較上年同期增長30%-50%，扣非凈利潤較上年同期增長17%-34%。2025年上半年毛利增長超過6億元，銷售回款總額約103億元，較去年同期增長約13億元。截至6月30日，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較去年增長超過7億元，增長約50%。 　2)7月17日，公司發(fā)布科大訊飛（002230）AI學(xué)習(xí)機(jī)暑期16大升級，涵蓋多項(xiàng)AI能力提升，包括小初數(shù)學(xué)AI精準(zhǔn)學(xué)升級，首創(chuàng)AI1對1互動(dòng)式問診規(guī)劃；新增初中數(shù)學(xué)AI組卷，個(gè)性化定制專屬試卷等。公司AI學(xué)習(xí)機(jī)能力進(jìn)一步提升。 　上半年業(yè)績表現(xiàn)良好，垂直行業(yè)AI能力持續(xù)提升 　公司2025年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入、毛利較上年同期增長15%-20%，表現(xiàn)出良好的增長態(tài)勢。根據(jù)公司業(yè)績預(yù)告披露，公司上半年核心業(yè)務(wù)呈現(xiàn)出健康發(fā)展的勢頭，特別是TOC業(yè)務(wù)繼續(xù)保持快速增長�；�于“訊飛星火大模型”的AI硬件在“618”電商節(jié)銷售額同比增長42%；其中，科大訊飛AI學(xué)習(xí)機(jī)連續(xù)三年位居京東及天貓“618”全周期銷售額榜首，2025年半年度收入保持翻番增長。 　教育領(lǐng)域持續(xù)拓展，AI黑板和AI學(xué)習(xí)機(jī)能力升級�？拼笥嶏w在校內(nèi)智慧教育領(lǐng)域已構(gòu)建覆蓋“教學(xué)、學(xué)習(xí)、測評、管理”全場景的產(chǎn)品體系，截至2025年6月，智慧課堂、星火教師助手、個(gè)性化學(xué)習(xí)手冊等智慧教育產(chǎn)品已服務(wù)全國32個(gè)省份、5萬余所學(xué)校、1.3億師生。 　從增量產(chǎn)品來看：1)AI黑板持續(xù)推廣：作為新一代智慧課堂的重要組成部分，訊飛AI黑板從教學(xué)環(huán)境更公平、教學(xué)工具更高效、課堂觀察更智慧、全國產(chǎn)化算力更安全四個(gè)維度，推動(dòng)黑板從板書工具躍遷為教學(xué)AI助手，助力教學(xué)減負(fù)增效。截至2025年4月，訊飛AI黑板已在全國各地規(guī)模化應(yīng)用，覆蓋33個(gè)省級行政區(qū)、1200+個(gè)區(qū)縣，賦能超230萬教師，在中國人民大學(xué)附屬中學(xué)、合肥市師范附屬小學(xué)等名校深度應(yīng)用。2)AI學(xué)習(xí)機(jī)能力升級：6月24日，科大訊飛AI學(xué)習(xí)機(jī)2025暑期發(fā)布會(huì)在合肥舉行。本次發(fā)布會(huì)以“AI1對1新進(jìn)化新伙伴”為主題，重點(diǎn)展示了科大訊飛AI學(xué)習(xí)機(jī)的多項(xiàng)功能升級。其三大核心功能——AI1對1精準(zhǔn)學(xué)、AI1對1答疑輔導(dǎo)、AI1對1互動(dòng)課均有重大提升。AI1對1精準(zhǔn)學(xué)能力提升，實(shí)現(xiàn)虛擬老師1對1規(guī)劃學(xué)習(xí)路徑。AI1對1答疑輔導(dǎo)全新升級，支持更多學(xué)科和學(xué)段，新增支持小學(xué)數(shù)學(xué)、初中語文和初中數(shù)學(xué)。AI1對1互動(dòng)課資源升級，課程資源上覆蓋幼、小、初學(xué)段，從益智啟蒙、習(xí)慣養(yǎng)成到綜合培養(yǎng)、能力提升，到精準(zhǔn)備考、學(xué)業(yè)提升，各場景都有對應(yīng)的體系化課程。 　醫(yī)療領(lǐng)域大模型核心能力領(lǐng)先。6月17日，中文醫(yī)療大模型權(quán)威評測平臺MedBench公布最新榜單結(jié)果，訊飛星火醫(yī)療大模型以綜合得分95.4的成績登頂，復(fù)雜醫(yī)學(xué)推理、醫(yī)學(xué)語言理解、醫(yī)療安全和倫理等多項(xiàng)核心能力位居第一。公司于2023年發(fā)布了星火醫(yī)療大模型。作為基于全國產(chǎn)算力訓(xùn)練的醫(yī)療大模型，自發(fā)布以來在循證醫(yī)學(xué)推理、健康交互等關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域持續(xù)取得顯著進(jìn)展，提升了醫(yī)療場景應(yīng)用的準(zhǔn)確性和專業(yè)性，在醫(yī)療健康領(lǐng)域關(guān)鍵任務(wù)場景上的核心效果持續(xù)保持業(yè)界引領(lǐng)。公司面向基層的智醫(yī)助理賦能全科醫(yī)生，在全國31個(gè)省市的692個(gè)區(qū)縣、超7.4萬家基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)應(yīng)用，服務(wù)超220,000名基層醫(yī)生，顯著提升基層醫(yī)生工作效率與服務(wù)質(zhì)量。 　深度推理大模型星火X1全新升級，打造國產(chǎn)大模型基座 　2025年4月，作為當(dāng)基于全國產(chǎn)算力訓(xùn)練的深度推理大模型，訊飛星火X1實(shí)現(xiàn)全新升級。此次升級的主要亮點(diǎn)在于：1)模型實(shí)現(xiàn)了數(shù)學(xué)、代碼、邏輯推理、文本生成、語言理解、知識問答等通用任務(wù)效果顯著提升，在模型參數(shù)比業(yè)界同類模型小一個(gè)數(shù)量級的情況下，整體效果對標(biāo)OpenAIo1和DeepSeekR1，再次證明了基于國產(chǎn)算力訓(xùn)練的全棧自主可控大模型具備業(yè)界頭部的實(shí)力和持續(xù)創(chuàng)新的潛力；2)融入了更多場景復(fù)雜類型數(shù)據(jù)，模型的泛化性也取得了進(jìn)步，多個(gè)行業(yè)任務(wù)上展現(xiàn)出了業(yè)界領(lǐng)先的能力，在重點(diǎn)行業(yè)如教育、醫(yī)療、司法等進(jìn)一步擴(kuò)大了領(lǐng)先優(yōu)勢；3)首發(fā)快思考、慢思考統(tǒng)一模型，由一個(gè)模型同時(shí)支持兩種思考模式，私有化部署簡便；4)三大核心技術(shù)創(chuàng)新——大規(guī)模多階段強(qiáng)化學(xué)習(xí)訓(xùn)練方法、基于快慢思考的統(tǒng)一訓(xùn)練方法、工程技術(shù)系統(tǒng)創(chuàng)新保障基于國產(chǎn)算力的高效長穩(wěn)訓(xùn)練，助力星火X1全面升級。 　我們認(rèn)為，公司基于國產(chǎn)算力底座打造的深度推理大模型星火X1，實(shí)現(xiàn)了業(yè)界相對領(lǐng)先的模型能力，構(gòu)建起自主可控的國產(chǎn)大模型體系，為國內(nèi)AI應(yīng)用打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，未來有望在國央企等對國產(chǎn)大模型有需求的政府和企業(yè)端加速落地。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游客戶需求不及預(yù)期；技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期。 

　　歌爾股份 

　　公司點(diǎn)評報(bào)告：擬收購精密結(jié)構(gòu)件資產(chǎn)，顯著增強(qiáng)核心競爭力 

　　擬收購精密金屬結(jié)構(gòu)件資產(chǎn)：公司擬以自有或自籌資金約95億元人民幣收購香港聯(lián)豐旗下米亞精密及昌宏實(shí)業(yè)100%股權(quán)，標(biāo)的公司在精密金屬結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域內(nèi)具有行業(yè)領(lǐng)先的競爭力，在金屬/非金屬材料加工、精細(xì)化表面處理等相關(guān)領(lǐng)域內(nèi)具有深厚的核心技術(shù)積累，在精密結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域與行業(yè)領(lǐng)先客戶長期合作，具有可觀的營收規(guī)模和資產(chǎn)規(guī)模，2024年?duì)I收合計(jì)約港幣91.1億元(未經(jīng)審計(jì))。 　并購整合有望持續(xù)增強(qiáng)公司核心競爭力：我們認(rèn)為公司本次收購具備三方面重大意義，1)產(chǎn)品互補(bǔ)拓展并增厚利潤——擬收購標(biāo)的在精密金屬件領(lǐng)域具備領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢，有望拓寬和互補(bǔ)公司精密結(jié)構(gòu)件產(chǎn)品品類及各項(xiàng)工藝(金屬+非金屬)，有效增厚整體經(jīng)營利潤；2)深化大客戶和零整協(xié)同戰(zhàn)略——擬收購標(biāo)的持續(xù)深耕國際核心客戶，與公司資源協(xié)同性強(qiáng)，有望進(jìn)一步深化與大客戶的合作關(guān)系，并圍繞零整協(xié)同戰(zhàn)略持續(xù)賦能整機(jī)業(yè)務(wù)、拓展產(chǎn)品線并提升盈利能力；3)鞏固核心技術(shù)競爭力——增強(qiáng)精密結(jié)構(gòu)件的技術(shù)優(yōu)勢是鞏固公司垂直整合能力的根本之一，公司通過本次收購，有望進(jìn)一步引領(lǐng)AI新型智能硬件在材料性能、美觀性和精細(xì)化程度等方面的創(chuàng)新升級趨勢，并鞏固公司AI智能硬件整體解決方案的核心競爭力，推動(dòng)公司主營業(yè)務(wù)長期健康發(fā)展！ 　全面擁抱頭部客戶，重視AI智能硬件新機(jī)遇：公司持續(xù)打造AI產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈，各類新型終端產(chǎn)品出貨量有望進(jìn)一步提升的同時(shí)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也有望持續(xù)優(yōu)化。1)AI智能眼鏡生態(tài)快速完善，國內(nèi)外頭部品牌陸續(xù)推出新品有望實(shí)現(xiàn)銷量持續(xù)高增長，公司全面擁抱國內(nèi)外智能眼鏡核心客戶，有望深度引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)趨勢；2)TWS耳機(jī)整機(jī)設(shè)計(jì)及核心聲學(xué)元件在市場占據(jù)領(lǐng)先地位，主要客戶訂單及份額有望穩(wěn)步回升，同時(shí)AI產(chǎn)品的迭代也有望助力智能聲學(xué)整機(jī)營收和利潤率穩(wěn)中有升；3)游戲機(jī)、可穿戴、智能家居等智能硬件有望百花齊放，客戶和產(chǎn)品種類的多元化將有效提升智能硬件毛利率水平；4)擬分拆子公司歌爾微赴港上市，在微電子領(lǐng)域持續(xù)加強(qiáng)布局，MEMS麥克風(fēng)全球領(lǐng)先，并在MEMS智能傳感器、SiP先進(jìn)封裝工藝等方面加強(qiáng)投入，與母公司互補(bǔ)協(xié)同，在帶來業(yè)績彈性的同時(shí)有望增厚整機(jī)業(yè)務(wù)利潤率。 　盈利預(yù)測與投資評級：在不考慮收購的前提下，我們預(yù)測公司2025-2027年歸母凈利潤分別為32.6/41.2/50.4億元，當(dāng)前市值對應(yīng)2025-2027年P(guān)E分別為26/20/17倍，若本次收購成功則有望顯著增厚公司未來利潤，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：VR/AR產(chǎn)業(yè)發(fā)展不達(dá)預(yù)期，其他產(chǎn)品銷量不達(dá)預(yù)期，國際關(guān)系進(jìn)一步惡化。 

　　廈鎢新能 

　　Q2業(yè)績略超預(yù)期，鈷酸鋰銷量高增盈利亮眼 

　　公司發(fā)布25年半年度業(yè)績快報(bào)，略超市場預(yù)期。25H1營業(yè)收入75.3億元，同增18%，歸母凈利潤3.1億元，同增28%，扣非歸母凈利潤2.9億元，同增32%；25Q2營收45.6億元，同環(huán)比+52%/+53%，歸母凈利潤1.9億元，同環(huán)比+49%/+63%，扣非歸母凈利潤1.8億元，同環(huán)比+53%/+61%，業(yè)績略超市場預(yù)期。

　　上半年鈷酸鋰銷量高增，受益鈷漲價(jià)單噸凈利提升至1萬+。25H1鈷酸鋰銷量2.88萬噸，同增57%，其中我們預(yù)計(jì)25Q2鈷酸鋰銷量近1.7萬噸，環(huán)增40%左右，充分受益于國家換機(jī)補(bǔ)貼政策和3C消費(fèi)設(shè)備AI功能帶電量提升帶來的需求增長，我們預(yù)計(jì)25年出貨6萬噸+，同比增長30%+。盈利端，受益于鈷漲價(jià)的庫存收益，我們測算25Q2鈷酸鋰單噸凈利1萬/噸以上，25H2有望維持穩(wěn)定。 

　　25Q2三元盈利穩(wěn)定，鐵鋰持續(xù)減虧。25H1公司動(dòng)力電池正極材料(三元、鐵鋰及其他)實(shí)現(xiàn)銷量3.19萬噸，同比增長21%。三元方面，我們預(yù)計(jì)25H1銷量2.6萬噸左右，同比基本持平，其中Q2銷量1.2-1.3萬噸，環(huán)比基本持平；25全年三元銷量有望達(dá)5萬噸+，同比持平。盈利端，我們測算25Q2三元單噸扣非利潤約0.2萬，環(huán)比持平。鐵鋰方面，我們預(yù)計(jì)25H1銷量0.6萬噸左右，其中Q2銷量0.4-0.5萬噸，環(huán)比增長兩倍。盈利端，我們測算25Q2鐵鋰虧損0.2億元+，環(huán)比減虧，隨著工藝改進(jìn)降本，下半年有望持續(xù)減虧。 

　　固態(tài)方面，公司硫化鋰競爭優(yōu)勢凸顯。公司采用氣相法將活性鋰化合物與含硫化合物反應(yīng)，在高溫反應(yīng)器中沉積高純度硫化鋰。依托集團(tuán)金屬冶煉技術(shù)和腐蝕材料開發(fā)，公司從設(shè)備開發(fā)到生產(chǎn)工藝，一體化布局，產(chǎn)品已對接日韓客戶及國內(nèi)主流企業(yè)。 

　　盈利預(yù)測與投資評級：我們維持公司2025-2027年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027 年 歸 母 凈 利 潤 分 別為 8.1/9.3/11.2億元 ，同比 +63%/+15%/+20%，對應(yīng)PE分別為30/26/22倍。考慮公司主業(yè)增長明確，且卡位固態(tài)電池核心材料硫化鋰，技術(shù)工藝領(lǐng)先。我們給予公司2025年35x估值，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)56元，維持“買入”評級。 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新材料進(jìn)展不及預(yù)期，電動(dòng)車銷量不及預(yù)期，競爭加劇。 

　　康弘藥業(yè) 

　　更新報(bào)告：眼科龍頭守正出奇，新藥管線多領(lǐng)域進(jìn)發(fā) 

　　報(bào)告摘要 　眼科基因療法登上國際舞臺，安全性略優(yōu)于主要競品。公司作為國內(nèi)眼科龍頭，近期圍繞眼底病變布局了多款新一代產(chǎn)品，包括基因療法(KH631、KH658等)、高濃度康柏西普，均是沿著長效化方向進(jìn)行開發(fā)，法瑞希單抗憑借給藥間隔拉長到3-4個(gè)月的優(yōu)勢，2022年在美國獲批上市后迅速放量，2024年全球銷售額達(dá)到38.64億瑞士法郎(約合44.00億美元)，同比增長68%，表明了長效化眼底病變用藥的商業(yè)價(jià)值。公司在研基因療法及高濃度康柏西普的近期看點(diǎn)分別為：1)在ARVO2025大會(huì)上，公司公開了多款基因療法的臨床及臨床前研究結(jié)果，其中KH631的臨床研究數(shù)據(jù)表明其安全性略優(yōu)于主要競品，臨床前研究數(shù)據(jù)表明其給藥間隔有望實(shí)現(xiàn)2年以上，驗(yàn)證了此前公司在《naturecommunication》發(fā)表的文章所描述的基因療法載體技術(shù)的先進(jìn)性。KH631、KH658在中國及美國同步推進(jìn)臨床研究，根據(jù)啟動(dòng)的時(shí)間，兩款基因療法的中美兩地早期臨床研究預(yù)計(jì)將在近期相繼完成，有望在后續(xù)通過臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)讀出再次證明產(chǎn)品價(jià)值。在美國雷珠單抗、阿柏西普已有生物類似┥鮮邢 郟 脅 訪媼偈諧》荻釹祿 ㄈ鶼5タ溝難桿俜帕勘礱餮鄣撞”涫諧〗 諼蠢從尚亂淮 分韉跡 偈購M獯笮推笠擋 季窒喙夭 返男棖�，KH631現(xiàn)已具備一定早期臨床數(shù)據(jù)證明產(chǎn)品力，KH658則具備支持脈絡(luò)膜上腔給藥的潛力，兩款產(chǎn)品未來進(jìn)軍海外市場可預(yù)期。2)高濃度康柏西普未來的市場前景可對標(biāo)海外已上市的高濃度阿柏西普，根據(jù)臨床試驗(yàn)啟動(dòng)時(shí)間預(yù)計(jì)約在2028年獲批上市，高濃度阿柏西普在美國獲批上市后快速放量，預(yù)示高濃度康柏西普在國內(nèi)獲批上市后有望接續(xù)現(xiàn)有規(guī)格康柏西普，使公司實(shí)現(xiàn)眼底病變產(chǎn)品國內(nèi)業(yè)務(wù)在長期維度穩(wěn)健發(fā)展。 　積極拓展新領(lǐng)域，多款差異化新藥處在BD風(fēng)口。公司自年初以來積極拓展新領(lǐng)域，在眼科領(lǐng)域以外有多款新藥獲批臨床試驗(yàn)，均處于國際前沿領(lǐng)域：包括腦膠質(zhì)瘤療法(公司已公開專利《含有欖香烯的藥物組合物及其制備方法和用途》，顯示β-欖香烯膠束制劑、β-欖香烯白蛋白制劑相較于已上市的治療腦膠質(zhì)瘤的欖香烯注射液艾利能安全性有明顯提升)、產(chǎn)后抑郁口服藥、雙載荷ADCKH815(已入選AACR，I期臨床試驗(yàn)已獲得澳大利亞人類研究倫理委員會(huì)批準(zhǔn)，且公司已公開基于依喜替康/雷公藤甲素的ADC相關(guān)專利《雙毒素抗體藥物偶聯(lián)物及其用途》，顯示解決DXD-ADC耐藥的潛力)、止痛用NaV1.8抑制劑等，鑒于稀缺性，均具備出海潛力。 　盈利預(yù)測及投資評級：我們預(yù)測公司2025-2027年有望實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入49.4/54.6/57.0億元(2025-2026年的前值51.82/54.86億元，因2024年實(shí)際收入略低于預(yù)測值故調(diào)低收入預(yù)測)，歸母凈利潤13.6/15.1/16.3億元(2025-2026年的前值14.23/15.22億元，因2024年實(shí)際利潤略低于預(yù)測值故調(diào)低利潤預(yù)測)�？紤]到公司主業(yè)穩(wěn)健，創(chuàng)新藥研發(fā)管線同時(shí)布局基因療法、雙毒素ADC、小分子平臺，近期在數(shù)據(jù)讀出方面進(jìn)入兌現(xiàn)期，顯現(xiàn)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型成效，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：商業(yè)化產(chǎn)品收入不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；臨床開發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；同類競爭對手和新技術(shù)療法競爭風(fēng)險(xiǎn)；研究報(bào)告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn) 

　　廣電計(jì)量 

　　發(fā)布定增+并購+分紅+市值管理制度，著重布局新興產(chǎn)業(yè)檢測能力 

　　事件描述 　2025年7月22日，廣電計(jì)量（002967）發(fā)布《2025年度向特定對象發(fā)行A股股票預(yù)案》、《未來三年(2025-2027年)股東回報(bào)規(guī)劃》、《市值管理制度(2025年7月)》。同日，董事會(huì)審議通過《關(guān)于投資收購北京金源動(dòng)力信息化測評技術(shù)有限公司55%股權(quán)的議案》。 　事件評論 　定向增發(fā)不超過13億元，主要用于新興產(chǎn)業(yè)布局。1)募集資金：公司計(jì)劃向特定對象發(fā)行股票不超過6713.18萬股(不超過發(fā)行前總股本的30%)，募集總額不超過13億元。2)募集對象：不超過35名，為符合監(jiān)管機(jī)構(gòu)規(guī)定條件的法人、自然人或者其他合法投資組織。3)發(fā)行價(jià)格：不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日股票交易均價(jià)的80%。4)資金用途：擬投資3億元用于航空設(shè)備(含低空)測試平臺項(xiàng)目，2.5億元用于新一代人工智能芯片測試平臺項(xiàng)目，3億元用于衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)質(zhì)量保障平臺項(xiàng)目(其中2億元用于成都項(xiàng)目、1億元用于廣州項(xiàng)目)，0.5億元用于數(shù)據(jù)智能質(zhì)量安全檢驗(yàn)檢測平臺項(xiàng)目，1.5億元用于西安計(jì)量檢測實(shí)驗(yàn)室升級建設(shè)項(xiàng)目，其余2.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。 　定增利好公司中長期發(fā)展，若2026年完成增發(fā)則可能略微攤薄當(dāng)年EPS。本次募集為應(yīng)對“十五五”期間的資金需求，資金投向航空(含低空)、AI芯片、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、數(shù)字化等新興產(chǎn)業(yè)，利于公司提前布局相關(guān)技術(shù)及產(chǎn)能、搶占市場先機(jī)，提升長期業(yè)績增長續(xù)航力和市場份額。若假設(shè)發(fā)行于2026年6月末完成，按照發(fā)行股份上限測算，在2025年和2026年歸母凈利潤分別較上年度持平/增長10%/增長20%的情形下，2026年基本每股收益可能分別變動(dòng)-5.00%/-5.48%/-5.75%。 　擬投資收購北京金源動(dòng)力信息化測評技術(shù)有限公司55%股權(quán)。公司控股金源動(dòng)力后可補(bǔ)全公司網(wǎng)絡(luò)安全等級保護(hù)強(qiáng)制資質(zhì)缺口，成為廣州國資首家具備等保測評資質(zhì)的單位，此外，公司將成為國內(nèi)少數(shù)同時(shí)擁有“軟件測評、網(wǎng)絡(luò)安全、等保測評、數(shù)據(jù)管理、數(shù)據(jù)安全、人工智能與人機(jī)工效評測”全鏈資質(zhì)能力的服務(wù)商。 　發(fā)布2025-2027年股東回報(bào)規(guī)劃。公司規(guī)劃任意三個(gè)連續(xù)會(huì)計(jì)年度內(nèi)，以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤不少于該三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤的30%。本次規(guī)劃延續(xù)2023-2025年股東回報(bào)規(guī)劃分紅水平。2024年公司集合競價(jià)方式回購金額約3.9億元，全年合計(jì)現(xiàn)金分紅約2.24億元，為上市以來分紅金額最大的年份。 　發(fā)布市值管理制度。提出建立高管薪酬水平與公司業(yè)績、市值管理相關(guān)聯(lián)機(jī)制；通過加強(qiáng)戰(zhàn)略管理、推動(dòng)并購重組、優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、股權(quán)激勵(lì)等方式提升公司價(jià)值；通過現(xiàn)金分紅、股份回購等方式維護(hù)公司投資價(jià)值。 　盈利預(yù)測與估值：預(yù)計(jì)2025-2027年公司營收35.7億元/39.8億元/44.5億元，同比增11.3%/11.6%/11.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.23億元/5.12億元/6.25億元(暫不考慮新增股本)，同比增20.0%/21.2%/22.1%，對應(yīng)PE估值24.7x/20.4x/16.7x；我們看好公司后續(xù)的盈利修復(fù)潛力，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、生態(tài)環(huán)境和食品檢測減虧不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；2、產(chǎn)能利用率不及預(yù)期導(dǎo)致凈利率不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。 

　　長川科技 

　　中報(bào)業(yè)績再超預(yù)期，看好全年利潤彈性釋放 

　　事件概述 　公司發(fā)布2025年半年度業(yè)績公告。 　CIS、存儲測試機(jī)等新品放量，全年收入端保持高增 　2025H1公司收入為21.67億元，同比+41.80%，其中Q2收入為13.52億元，同比+39.52%，延續(xù)快速增長勢頭，略超我們預(yù)期。分產(chǎn)品看：1)測試機(jī)：收入為12.50億元，同比+34.30%，我們推測主要系CIS、存儲測試機(jī)等新品快速放量；2)分選機(jī)：收入為7.09億元，同比+50.36%，我們推測主要系三溫分選機(jī)、探針臺等進(jìn)展較好。截至25H1，公司存貨/合同負(fù)債分別為30.02/0.63億元，分別同比+35%/+144%，驗(yàn)證在手訂單充足。展望全年，SOC測試機(jī)受益于大客戶迭代，下半年有望開始拉貨，同時(shí)積極開拓市場；高端數(shù)字測試機(jī)持續(xù)放量，疊加AOI等積極進(jìn)展，全年?duì)I收有望保持高增。 　利潤出色超預(yù)告上限，規(guī)模效應(yīng)致使盈利水平持續(xù)提升 　2025H1公司歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為4.27/3.57億元，分別同比+98.73%/+71.32%，其中Q2為3.16/3.11億元，分別同比+49.91%/+50.58%，超出預(yù)告上限，業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)。2025H1公司銷售凈利率/扣非凈利率為19.67%/16.48%，分別同比+4.90pct/+2.84pct，其中Q2為23.43%/23.05%，分別同比+0.50pct/+1.70pct，高基數(shù)背景下，盈利水平持續(xù)提升：1)毛利端：25H1公司毛利率為54.93%，維持高水平；單Q2毛利率為56.24%，環(huán)比繼續(xù)提升，接近歷史高點(diǎn)；2)費(fèi)用端：25H1公司期間費(fèi)用率為37.93%，同比-3.42pct，主要系規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，疊加營運(yùn)水平提升，也是盈利水平持續(xù)提升的主要原因。3)非經(jīng)損益為6984萬元，主要為長川半導(dǎo)體投資收益及政府補(bǔ)助，一定程度增厚利潤表現(xiàn)。 　AI需求推動(dòng)封測行業(yè)復(fù)蘇，SoC、存儲測試機(jī)進(jìn)入放量階段 　1)行業(yè)層面：AI及HBM等拉動(dòng)下，封測行業(yè)景氣度持續(xù)提升，行業(yè)向上拐點(diǎn)明顯。根據(jù)我們測算，2025年國內(nèi)后道測試設(shè)備市場規(guī)模約246億元，其中測試機(jī)占比約60%+，當(dāng)前小米等自研SOC芯片、頭部存儲客戶積極擴(kuò)產(chǎn)，帶動(dòng)數(shù)字測試機(jī)需求持續(xù)提升�？紤]出色盈利水平，對標(biāo)海外愛德萬及泰瑞達(dá)當(dāng)前市值，中長期國內(nèi)測試設(shè)備公司同樣具有較大成長空間。 　2)公司層面：在鞏固傳統(tǒng)分選機(jī)、模擬測試機(jī)競爭優(yōu)勢同時(shí)，公司SOC、存儲測試機(jī)等高端設(shè)備快速突破：①SOC類測試機(jī)：細(xì)分客戶需求顯著提升，大客戶戰(zhàn)略深化(持續(xù)下單)，小客戶開拓，同時(shí)公司重點(diǎn)布局CIS測試機(jī)等新品；②其他領(lǐng)域：包括數(shù)�；旌�、模組、用于AI芯片、GPU等測試機(jī)，我們推測24年已產(chǎn)生一定收入，有望進(jìn)入放量階段；③重點(diǎn)開拓三溫分選機(jī)、AOI量檢測及封裝相關(guān)設(shè)備等。 　投資建議 　我們維持2025-2027年公司營收預(yù)測為49.20、63.75和81.78億元，分別同比+35%、+30%和+28%；歸母凈利潤預(yù)測為9.11、12.74和15.27億元，分別同比+99%、+40%和+20%；對應(yīng)EPS為1.44、2.02和2.42元。2025/7/22公司股價(jià)43.92元對應(yīng)PE分別為30、22、18倍，維持“增持”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　半導(dǎo)體行業(yè)景氣下滑、新品拓展不及預(yù)期等。 

　　聚燦光電 

　　1H25：募投項(xiàng)目產(chǎn)能處于快速爬坡期 

　　公司發(fā)布半年報(bào)，1H25實(shí)現(xiàn)營收15.94億元(yoy：+19.51%)；歸母凈利1.17億元(yoy：+3.43%)；扣非歸母凈利潤1.14億元(yoy：+8.12%)。其中2Q25公司實(shí)現(xiàn)營收8.63億元(yoy：+17.63%，qoq：+17.94%)，創(chuàng)單季度營收歷史新高。歸母凈利潤0.56億元(yoy：-14.54%，qoq：-9.63%)，扣非歸母凈利潤0.54億元(yoy：-16.20%，qoq：-9.74%)。上半年公司營收/歸母凈利潤均創(chuàng)同期歷史新高，高端產(chǎn)品占比提升帶來結(jié)構(gòu)性優(yōu)化，公司規(guī)模效應(yīng)亦開始顯現(xiàn)。但2Q25由于對等關(guān)稅的影響使得價(jià)格短期承壓，疊加紅黃項(xiàng)目產(chǎn)量較小而成本費(fèi)用未有效攤薄，單季度毛利率同環(huán)比下降3.20/3.25pct至12.27%，從而導(dǎo)致歸母凈利潤同環(huán)比亦下降。我們認(rèn)為公司經(jīng)營情況正逐步向好，隨著新項(xiàng)目產(chǎn)能陸續(xù)釋放毛利率有望改善，維持“買入”評級。 　1H25回顧：營收增長穩(wěn)步進(jìn)行，全流程精細(xì)化管理成效顯著 　分產(chǎn)品來看，LED芯片及外延片上半年實(shí)現(xiàn)營收6.58億元(yoy：-3.44%)，對應(yīng)毛利率26.15%(yoy：+0.65pct)，其他(資產(chǎn)回收/利用收入)類營收9.36億元(yoy：+43.47%)，對應(yīng)毛利率5.05%(yoy：+1.83pct)。同時(shí)，公司高端產(chǎn)品增量，優(yōu)質(zhì)客戶擴(kuò)展，境外業(yè)務(wù)收入同比增長42.26%。產(chǎn)能方面，公司LED芯片(折算為2寸)1H25產(chǎn)能達(dá)1210.4萬片(yoy：+3.54%)，在建產(chǎn)能410萬片，產(chǎn)能利用率達(dá)96.60%。公司堅(jiān)持涵蓋經(jīng)營全流程的精細(xì)化管理模式，加強(qiáng)技術(shù)自主創(chuàng)新和成（002001）本費(fèi)用管控，上半年研發(fā)費(fèi)用0.64億元(yoy：+5.87%)，研發(fā)費(fèi)用率同比下降0.51pct至4.01%。 　2H25：募投項(xiàng)目快速實(shí)施，正式轉(zhuǎn)型為全色系LED芯片供應(yīng)商 　根據(jù)公司半年報(bào)披露，聚燦光電（300708）募投項(xiàng)目“年產(chǎn)240萬片紅黃光外延片、芯片項(xiàng)目”逐步實(shí)施，產(chǎn)能迅速擴(kuò)張。25年上半年公司月產(chǎn)能10萬片的生產(chǎn)設(shè)備基本到貨，部分工序設(shè)備處在調(diào)試階段，產(chǎn)能正處于快速爬坡期，預(yù)計(jì)在下半年實(shí)現(xiàn)10萬片全部達(dá)產(chǎn)。該項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)將為公司帶來年均超6億元的營業(yè)收入增長。募投項(xiàng)目“Mini/MicroLED芯片研發(fā)及制造擴(kuò)建項(xiàng)目”同時(shí)推進(jìn)，Mini直顯、車用照明、背光等高端高價(jià)產(chǎn)品陸續(xù)推出，公司產(chǎn)品矩陣將全面覆蓋照明、背光、顯示三大核心應(yīng)用領(lǐng)域，公司將實(shí)現(xiàn)從單色系向全色系LED芯片供應(yīng)商的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。 　投資建議:目標(biāo)價(jià)15.3元，維持“買入”評級 　我們看好公司作為國內(nèi)領(lǐng)先的LED芯片企業(yè)將持續(xù)受益需求回暖和產(chǎn)能釋放，維持25/26/27年?duì)I收預(yù)測分別為31.41/35.18/39.22億元，參考可比公司2.0倍25PS，考慮公司已處于行業(yè)龍頭地位，MiniLED產(chǎn)能不斷擴(kuò)大，規(guī)模效應(yīng)不斷顯現(xiàn)，給予3.3倍25PS，維持目標(biāo)價(jià)15.3元，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇，產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期。