柳工 

　　25H1業(yè)績預(yù)告點(diǎn)評：業(yè)績好于預(yù)期，挖機(jī)內(nèi)銷或持續(xù)優(yōu)于行業(yè) 

　　事件描述 　柳工（000528）發(fā)布2025年半年度業(yè)績預(yù)告，上半年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.80-12.79億元，同比增長20%-30%，中值測算為12.29億元，同比增長25%；對應(yīng)25Q2歸母凈利潤5.23-6.21億元，同比增長8%-28%，中值測算為5.72億元，同比增長18%。預(yù)計(jì)上半年實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤10.90-11.88億元，同比增長21%-32%，中值測算為11.39億元，同比增長26%；對應(yīng)25Q2扣非歸母凈利潤4.78-5.76億元，同比增長7%-29%，中值測算為5.27億元，同比增長18%。 　事件評論 　受益國內(nèi)土方機(jī)械回暖，25H1公司內(nèi)銷收入預(yù)計(jì)較快增長。根據(jù)CCMA，2025年上半年我國挖掘機(jī)行業(yè)內(nèi)銷量65637臺，同比+23%，或受益于行業(yè)經(jīng)歷大幅下滑后基數(shù)絕對值低位，同時(shí)更新?lián)Q代比例提升，且二手機(jī)出口加速了更新進(jìn)程等。公司作為國內(nèi)挖掘機(jī)第一梯隊(duì)制造商，增速有望優(yōu)于行業(yè)，市場份額有望穩(wěn)步提升。后續(xù)伴隨社會存量設(shè)備中需更新的比例提升，疊加二手機(jī)出海、專項(xiàng)債推動基建開工修復(fù)、設(shè)備更新政策、電動化滲透率提升等，國內(nèi)行業(yè)周期向上趨勢較為明確，公司挖機(jī)內(nèi)銷有望持續(xù)增長。對于裝載機(jī)，2025上半年我國行業(yè)內(nèi)銷量35622臺，同比+23%，或受益于電動化滲透率提升、下游需求修復(fù)等。公司作為國內(nèi)裝載機(jī)龍頭，25H1收入或?qū)崿F(xiàn)顯著增長，后續(xù)國內(nèi)電動裝載機(jī)行業(yè)格局有望改善，疊加公司持續(xù)推出創(chuàng)新產(chǎn)品，電動裝載機(jī)毛利率有望顯著改善。 　公司境外收入或持續(xù)增長，新興市場或?yàn)橹饕�拉動。根�?jù)海關(guān)總署，25年1-5月我國工程機(jī)械整體出口金額230.57億美元，同比+8.9%，公司上半年境外收入預(yù)計(jì)持續(xù)增長。分區(qū)域來看，新興市場為主要增長拉動，25年1-5月我國工程機(jī)械行業(yè)出口非洲、中亞、中東、印尼地區(qū)金額同比分別+49%、+32%、+28%、+22%，公司在上述地區(qū)或同樣實(shí)現(xiàn)較好增長。此外，歐洲地區(qū)近期或呈穩(wěn)步修復(fù)態(tài)勢，5月我國工程機(jī)械出口西歐金額同比+11%實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正、小松歐洲挖機(jī)開工小時(shí)數(shù)同比+4.6%，公司歐洲區(qū)域業(yè)績今年有望實(shí)現(xiàn)改善。伴隨公司制造、銷售、售后服務(wù)、金融服務(wù)等全球化布局日益深化，海外競爭力有望持續(xù)提升，市場地位有望持續(xù)向上。 　展望后續(xù)，國內(nèi)伴隨行業(yè)更新周期上行、人工替代、電動化等因素，按照更新周期，預(yù)計(jì)未來上行趨勢明確，公司境內(nèi)收入有望持續(xù)增長；海外方面，伴隨公司國產(chǎn)品牌全球競爭力提升，海外份額有望穩(wěn)步增長。同時(shí)，公司持續(xù)推進(jìn)內(nèi)部管理優(yōu)化、降本提效等，疊加產(chǎn)品、區(qū)域結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利能力有望持續(xù)上行，預(yù)計(jì)2025-2026年公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤18.60億、25.23億元，對應(yīng)PE分別為11倍、8倍，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、基建、地產(chǎn)投資增速低于預(yù)期； 　2、海外市場拓展不及預(yù)期。 

　　潤貝航科 

　　2025H1業(yè)績高增，國產(chǎn)航材前景廣闊 

　　事件 　7月15日，潤貝航科（001316）發(fā)布2025年半年度業(yè)績預(yù)告。2025H1，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6500萬元-9000萬元，較上年同期增長46.78%-103.23%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤6500萬元-9000萬元，較上年同期增長49.53%-107.04%。 　點(diǎn)評 　1、收入增長、費(fèi)用下降，2025H1業(yè)績高增。2025H1，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.65億元-0.90億元，同比增長47%-103%，主要由于公司收入同比有所上升、股份支付費(fèi)用同比下降，以及匯兌損益影響等。2025Q1，公司業(yè)績快速增長，實(shí)現(xiàn)營收2.38億元，同比增長21%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.34億元，同比增長68%。2025Q2單季度，公司或延續(xù)了一季度的增長態(tài)勢，根據(jù)2025H1業(yè)績預(yù)告的歸母凈利潤區(qū)間0.65億元-0.90億元計(jì)算2025Q2單季度業(yè)績區(qū)間為0.31億元-0.56億元，其中值為0.43億元。 　2、國產(chǎn)航材前景廣闊，公司自研航材能力持續(xù)提升。發(fā)展國產(chǎn)航材一方面可提高供應(yīng)鏈安全性，另一方面可降低航材采購成本。根據(jù)東方航空史宏偉發(fā)表的《關(guān)于構(gòu)建國產(chǎn)飛機(jī)維修運(yùn)行體系的思考》，目前主流民航飛機(jī)運(yùn)行和維修所需要的航材，90%來自歐美國家，航空公司面臨著航材供應(yīng)鏈上的寡頭壟斷和技術(shù)壁壘，采購價(jià)格和采購周期失控，運(yùn)營成本和保障效率提升空間受限。根據(jù)姜德村等發(fā)表的《民用航空產(chǎn)品國產(chǎn)化替代與取證路徑探析》，航材采購成本在航空公司運(yùn)行成本中占10%左右，采購國產(chǎn)替代件可將航材采購成本降低30%-70%。公司持續(xù)推進(jìn)國產(chǎn)化自研產(chǎn)品取證、市場推廣及生產(chǎn)能力建設(shè)，2024年，惠州生產(chǎn)基地全面完成驗(yàn)收并投產(chǎn)，大幅提升公司航材國產(chǎn)化自主生產(chǎn)能力。截至2024年末，公司共有約2400個(gè)件號通過中國民航局相關(guān)適航認(rèn)證，可以等效替換國內(nèi)運(yùn)營的波音、空客等多型客機(jī)上的進(jìn)口航空器材，部分自研產(chǎn)品已寫入中國商飛工藝材料產(chǎn)品批準(zhǔn)書。 　3、C919生產(chǎn)交付提速打開制造端增量市場。隨著國產(chǎn)大飛機(jī)生產(chǎn)交付提速，飛機(jī)制造端對于航材的需求有望快速增長。中國商飛預(yù)計(jì)2025年將C919年產(chǎn)能提升至75架，到2029年計(jì)劃產(chǎn)能達(dá)到200架，并計(jì)劃2025年走出國門，對接?xùn)|南亞的航司客戶；中國商飛2025年航材采購量預(yù)計(jì)為2024年的4倍。公司自2011年起服務(wù)中國商飛，曾獲C919大型客機(jī)首飛先進(jìn)集體獎(jiǎng)和C919大型客機(jī)TC取證先進(jìn)集體獎(jiǎng)。根據(jù)公司招股書，2020年公司對中航工業(yè)和中國商飛的銷售收入合計(jì)占比16%。公司有望充分受益于國產(chǎn)大飛機(jī)生產(chǎn)交付提速帶來的航材需求增長。 　4、多措施應(yīng)對關(guān)稅沖擊，經(jīng)營穩(wěn)健。截至2024年末，公司存貨3.01億元，同比增長33%，2025Q1末，公司存貨2.91億元。2024年，公司將剩余募集資金1.94億元用于補(bǔ)充流動資金，并提出加大備貨。除加大備貨外，公司多措施應(yīng)對關(guān)稅沖擊，在2018年貿(mào)易摩擦后，公司與主要客戶的協(xié)議中都包含當(dāng)外部環(huán)境變化時(shí)價(jià)格會相應(yīng)調(diào)整的條款，保證了日后溝通、傳導(dǎo)的空間。此外，公司通過完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、拓展不受影響產(chǎn)區(qū)的件號、拓展新業(yè)務(wù)等方式，盡量對沖對經(jīng)營情況的影響，部分進(jìn)口產(chǎn)品的成本提高也給公司國產(chǎn)化業(yè)務(wù)帶來了增長契機(jī)。 　5、我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤1.38億元、1.70億元和2.05億元，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE估值分別為28、23、19倍，維持“增持”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　政策變動；匯率波動；自研自產(chǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；國產(chǎn)大飛機(jī)發(fā)展不及預(yù)期。 

　　濱江集團(tuán) 

　　公司信息更新報(bào)告：半年度業(yè)績高增，投資強(qiáng)度維持高位 

　　半年度業(yè)績高增，杭州優(yōu)質(zhì)土儲助力盈利修復(fù)，維持“買入”評級 　濱江集團(tuán)（002244）發(fā)布2024半年度業(yè)績預(yù)告。受結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模提升影響，公司利潤實(shí)現(xiàn)高增，銷售排名穩(wěn)居前十，投資強(qiáng)度超60%，拿地聚焦杭州，融資成本降至央企水平。受房地產(chǎn)銷售市場下行影響，我們下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為29.4、32.7、34.2億元(原值38.3、44.1、50.1億元)，EPS為0.94、1.05、1.10元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為10.6、9.5、9.1倍。公司投資聚焦長三角優(yōu)質(zhì)城市，看好高價(jià)地結(jié)轉(zhuǎn)后盈利修復(fù)可期，維持“買入”評級。 　結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目規(guī)模提升，半年度利潤高增 　公司預(yù)計(jì)2025上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤16.33-19.82億元，同比增長40%-70%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤16.37-19.87億元，同比增長44.8%-75.8%；基本每股收益0.52-0.64元/股。公司半年度業(yè)績高增主要由于交付規(guī)模有所提升，上半年交付項(xiàng)目共計(jì)17個(gè)，其中杭州地區(qū)15個(gè)，其他城市2個(gè)。 　銷售排名穩(wěn)定前十，拿地強(qiáng)度維持高位 　公司2025上半年實(shí)現(xiàn)銷售金額527.5億元，同比-9.4%，行業(yè)銷售排名第十，民企排名第一。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，公司上半年在杭州全口徑銷售額287億元，市占率維持第一。公司上半年在杭州和金華拿地16宗，總土地款333億元，新增貨值超542億元，拿地強(qiáng)度達(dá)63%；其中在杭州拿地金額超307億元，新增土儲超84萬方。截至2024年末，公司土儲建面997.6萬方，其中杭州占比70%，土儲結(jié)構(gòu)優(yōu)質(zhì)。 　公開市場融資暢通，融資成本降至央企水平 　公司2025上半年在公開市場成功發(fā)行2筆兩年期中期票據(jù)及兩筆1年期一般短融券，發(fā)行總規(guī)模23億元，票面利率2.5%-3.8%。截至2025上半年末，公司綜合融資成本由2024年末3.4%降至3.1%，平均融資成本持續(xù)走低，降至央企融資水平。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：銷售回暖不及預(yù)期、杭州市場去化不及預(yù)期、公司拿地不及預(yù)期。 

　　東鵬飲料 

　　收入重于利潤，珍惜布局機(jī)會 

　　核心觀點(diǎn) 　公司25Q2收入持續(xù)高增，全年高增勢能充足。第二成長曲線東鵬補(bǔ)水啦高速放量，24年補(bǔ)水啦收入約15億，25年有望邁向30億體量，新品果之茶表現(xiàn)亮眼，平臺化擴(kuò)張邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。公司制定了以能量飲料為第一發(fā)展曲線，以電解質(zhì)飲料、咖啡飲料為第二發(fā)展曲線，逐漸從單一品類向多品類綜合飲料集團(tuán)發(fā)展，同時(shí)逐步嘗試東南亞等海外市場。公司終端網(wǎng)點(diǎn)不斷拓展，團(tuán)隊(duì)積極性充足，持續(xù)加強(qiáng)銷售終端的冰凍化陳列，單點(diǎn)產(chǎn)出不斷提高，全國化布局不斷深入，短期費(fèi)投擾動下，珍惜布局機(jī)會。 　事件 　公司發(fā)布2025年H1業(yè)績預(yù)告 　公司預(yù)計(jì)25H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入106.3-108.4億元，同比+35.0%～37.7%；歸母凈利潤23.1-24.5億元，同比+33.5%～41.6%；扣非歸母凈利潤22.2-23.6億元，同比+30.1%～38.3%， 　公司25Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.8-59.9億元，同比+31.7%～36.5%；歸母凈利潤13.3-14.7億元，同比+24.6%～37.8%；扣非歸母凈利潤12.6-14.0億元，同比+16.5%～29.5%； 　簡評 　收入延續(xù)高增，持續(xù)布局冰凍化陳列 　根據(jù)業(yè)績預(yù)告，25Q2公司收入預(yù)告增長中樞約34%，在高基數(shù)上繼續(xù)保持高增速。2025年公司始終以“動銷指導(dǎo)相關(guān)的經(jīng)營活動”作為公司的明確共識，持續(xù)推進(jìn)全國化戰(zhàn)略，通過精細(xì)化渠道管理，不斷加強(qiáng)渠道運(yùn)營能力，繼續(xù)加強(qiáng)冰凍化建設(shè)。在全國化和冰凍化助力下，預(yù)計(jì)Q2特飲繼續(xù)保持20%左右高增。公司積極探索多品類發(fā)展，培育新增長點(diǎn)，其中補(bǔ)水啦網(wǎng)點(diǎn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，Q2持續(xù)提升，今年果之茶新品，日銷持續(xù)爬坡，公司加大中獎(jiǎng)率快速培養(yǎng)復(fù)購習(xí)慣，持續(xù)驗(yàn)證公司大單品打造能力。 　費(fèi)投季度性擾動，盈利能力短期波動 　以中樞計(jì)算，25Q2歸母凈利率為23.8%，同比-0.50pct；扣非凈利率為22.6%，同比-2.04pct。主要系冰柜費(fèi)用在Q2集中投放，以及新品占比提升對整體利潤率有所拖累，中期維度下冰凍化投入持續(xù)提升公司單店賣力，利好公司中長期平臺化擴(kuò)張。 　全球布局擘畫國際宏圖，出海邏輯逐步展開 　公司已在印度尼西亞和越南設(shè)立子公司，海外建廠逐步推進(jìn)，正在建設(shè)中的海南和昆明生產(chǎn)基地也將面向東南亞市場。為進(jìn)一步提高公司的資本實(shí)力和綜合競爭力，提升公司國際化品牌形象，滿足公司國際業(yè)務(wù)發(fā)展需要，深入推進(jìn)公司全球化戰(zhàn)略，公司擬發(fā)行H股股票，逐步從“中國制造”向“中國品牌”轉(zhuǎn)型。 　盈利預(yù)測與投資建議：國內(nèi)能量飲料競爭格局變革，東鵬通過全國化不斷提升市占率，我們看好公司大單品東鵬特飲持續(xù)放量。公司仍在全國化穩(wěn)步拓展過程中，同時(shí)不斷拓展第二成長曲線，極高的性價(jià)比與差異化成為市場開拓的有力抓手，并逐步擴(kuò)展海外市場。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年?duì)I收分別為208.04/260.04/310.04億元，同比增長31%/25%/19%，凈利潤分別為45.82/58.58/72.08億元，同比增長38%/28%/23%，對應(yīng)PE分別為33/26/21倍，公司為飲料板塊高成長標(biāo)的，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：1.功能飲料行業(yè)競爭加�。杭t牛訴訟案若有新的進(jìn)展，勝者一方可能會加大廣告和市場投入，加劇市場競爭。其他品牌若為了提高市占率，也可能會加大對消費(fèi)者的爭奪。2.對單一產(chǎn)品過于依賴：公司營收依賴功能飲料產(chǎn)品，其他飲料類產(chǎn)品營收占比相對較小，若功能飲料市場飽和，則會對公司整體增速產(chǎn)生重大影響。3.新增產(chǎn)能投放進(jìn)度低于預(yù)期：公司產(chǎn)能充足保障了生產(chǎn)供應(yīng)銷售，若產(chǎn)能投放較慢導(dǎo)致產(chǎn)能不足，則會影響公司銷售節(jié)奏。4.省外擴(kuò)張低于預(yù)期：省外市場在公司營收中占比逐步提升，華東、西南、華中市場增長迅速，若省外市場對公司產(chǎn)品接受度不高則會影響公司全國化的進(jìn)展。 

　　北化股份 

　　收入增長毛利提升，上半年業(yè)績較快增長 

　　事件 　7月14日，公司發(fā)布2025年上半年業(yè)績預(yù)告，公司上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤為0.98-1.11億元，同比增長183%-220%。 　點(diǎn)評 　1、收入增長毛利提升，公司業(yè)績實(shí)現(xiàn)較快增長。2025年上半年，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤為0.98-1.11億元，同比增長183%-220%，業(yè)績變動主要原因是收入同比增長、產(chǎn)品毛利率水平提高。公司2025Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.30億元，2025Q2單季預(yù)計(jì)為0.68-0.81億，環(huán)比進(jìn)一步大幅提升，業(yè)績拐點(diǎn)凸顯。公司2025年經(jīng)營目標(biāo)為實(shí)現(xiàn)營收26億元，預(yù)計(jì)同比增長34%，實(shí)現(xiàn)利潤總額1.4億元，我們認(rèn)為，以目前公司經(jīng)營情況推斷，公司大概率將超額完成全年利潤總額計(jì)劃。 　2、硝化棉需求增長供給收縮，硝化棉出口量價(jià)齊升。2025年1-5月，我國硝化棉出口金額為3.27億元，同比增長99%；平均單價(jià)為3.37萬/噸，同比增長37%，硝化棉出口量價(jià)齊升；其中，5月單月國內(nèi)硝化棉出口單月金額達(dá)0.78億元，環(huán)比進(jìn)一步提升，單價(jià)達(dá)3.66萬/噸，再創(chuàng)近期新高。公司作為全球硝化棉龍頭企業(yè)、世界硝化棉制造商協(xié)會三家執(zhí)委之一有望充分受益。 　3、我們預(yù)計(jì)未來國內(nèi)硝化棉出口價(jià)格或進(jìn)一步上漲，公司市占率有望進(jìn)一步提升。2025年5月30日，衡水市武邑縣建民纖維素有限公司煮洗車間發(fā)生爆炸，國內(nèi)硝化棉產(chǎn)能進(jìn)一步收縮，公司市占率有望進(jìn)一步提升，另外供給的進(jìn)一步收縮或?qū)��?dǎo)致價(jià)格進(jìn)一步上漲。 　4、硝化棉不是周期性化工品，而是有長期成長屬性。我們認(rèn)為，在全球彈藥需求不斷增長態(tài)勢下，軍用硝化棉出口前景廣闊，另外，民用硝化棉有望應(yīng)用于環(huán)保煙花，將打開巨大的新市場。公司于2020年發(fā)表學(xué)術(shù)論文《室內(nèi)煙花用硝化纖維素的制備工藝及其性能研究》，2023年已經(jīng)完成煙花用硝化棉的產(chǎn)業(yè)化工藝包設(shè)計(jì)，推動煙花發(fā)射藥向無硫、無煙或微煙的環(huán)保方向發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計(jì)，瀏陽現(xiàn)有煙花爆竹生產(chǎn)企業(yè)431家，花炮產(chǎn)業(yè)2024年實(shí)現(xiàn)總產(chǎn)值502.2億元，國內(nèi)市場占有率約60%，出口約占全國70%，可見硝化棉代替煙花用黑火藥市場空間巨大。 　5、公司防護(hù)器材與工業(yè)泵業(yè)務(wù)有望增長。公司防化及環(huán)保產(chǎn)業(yè)隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步回暖，活性炭及催化劑和環(huán)保裝備需求將增長；特種工業(yè)泵行業(yè)總體形勢向好，在煙氣脫硫、磷化工、海外市場仍然有較為穩(wěn)定的需求，礦業(yè)冶金新市場需求有一定增長。 　6、公司內(nèi)生與外延發(fā)展并重。截至2025年3月31日，公司在手現(xiàn)金12.96億元，交易性金融資產(chǎn)2.47億元，公司將積極論證閑置募集資金投向規(guī)劃，統(tǒng)籌推動三大產(chǎn)業(yè)板塊協(xié)同發(fā)展；另外，公司控股股東中國北方化學(xué)研究院集團(tuán)有限公司旗下瀘州北方化學(xué)工業(yè)有限公司、西安北方惠安化學(xué)工業(yè)有限公司、山西北方興安化學(xué)工業(yè)有限公司、遼寧慶陽特種化工有限公司2024年合計(jì)營收達(dá)78.47億元，凈利潤8.9億元，盈利能力較強(qiáng)。 　7、我們上調(diào)公司盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.59、32.74、39.46億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.86、3.20、4.51億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別為43、25、18倍，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、硝化棉全球擴(kuò)產(chǎn)導(dǎo)致競爭加�。�2、硝化棉市場拓展低于預(yù)期；3、公司外延發(fā)展低于預(yù)期。 

　　羅萊生活 

　　觀潮系列3：經(jīng)營周期向上的家紡龍頭 

　　中國家紡龍頭，多品牌全品類布局 　羅萊生活（002293）持續(xù)深耕家紡行業(yè)，構(gòu)建大家紡小家居品牌矩陣，品牌矩陣布局完善，步入穩(wěn)健增長階段。分品類看，公司2024年業(yè)務(wù)以套件、被芯及家具為核心業(yè)務(wù)，收入占約85%，除家具業(yè)務(wù)外，毛利率近年整體呈現(xiàn)提升趨勢。分渠道看，羅萊生活各渠道占比及毛利率表現(xiàn)穩(wěn)定，2024年線上/直營/加盟/美國銷售分別占30%/9%/32%/18%。公司近兩年業(yè)績短期承壓，但持續(xù)重視股東回報(bào)，近5年平均分紅比例為92%，股息率6.1%。 　行業(yè)需求升級，線上線下（300959）格局優(yōu)化 　行業(yè)規(guī)模穩(wěn)定，格局分散龍頭市占率偏低。近幾年家紡行業(yè)市場規(guī)�；�本在3200-3400億元之間，床上用品市場規(guī)模約2400億元，整體波動較小，且家紡行業(yè)市占率較為分散，CR5僅3.1%遠(yuǎn)低于美國6.0%與日本16.7%。 　需求升級催化換新頻率，高品質(zhì)產(chǎn)品消費(fèi)占比提升。近年來家紡地產(chǎn)屬性逐步減弱，換新為家紡第一大需求，居家時(shí)間增長驅(qū)動消費(fèi)者對于家紡需求的升級，家紡換新頻率有所增加同時(shí)高單價(jià)品質(zhì)產(chǎn)品消費(fèi)占比顯著提升。此外線下格局加速出清，電商沖擊線下商超百貨等渠道零售額大幅下滑，預(yù)計(jì)部分中小品牌被加速出清，床上用品套件及被子集中度提升，同時(shí)帶動線下優(yōu)質(zhì)渠道家紡產(chǎn)品整體均價(jià)上行，格局進(jìn)一步優(yōu)化。 　渠道精細(xì)化管理，經(jīng)營周期向上 　多品牌矩陣，萊克星頓待修復(fù)。羅萊家紡行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固。截至2023年，羅萊家紡連續(xù)19年成為床上用品市場綜合市占率第一名。樂蝸目標(biāo)客群為年輕群體，2020年完成品牌升級，開展場景影響，高頻推廣加深消費(fèi)印象。萊克星頓主打美式輕奢，受美國地產(chǎn)周期影響，近年收入和利潤表現(xiàn)承壓，靜待訂單回暖，未來利潤率有望修復(fù)。 　強(qiáng)加盟渠道，坪效優(yōu)于同行。直營方面，逆境下強(qiáng)勢開店，持續(xù)加大布局購物中心以及奧萊渠道門店，門店面積趨勢向上，提升品牌形象并助力出清庫存。加盟方面，2023年以來加盟渠道出清庫存，開店有所放緩，但門店結(jié)構(gòu)仍延續(xù)改善。對比來看，加盟占比較高，毛利率穩(wěn)中有升，且加盟坪效更優(yōu)。 　供應(yīng)鏈解決產(chǎn)能瓶頸，補(bǔ)庫經(jīng)營周期向上，補(bǔ)貼政策助力銷售。羅萊新增產(chǎn)能待落地，伴隨終端零售數(shù)據(jù)化打通以及南通智慧產(chǎn)業(yè)園解決產(chǎn)能瓶頸。此外經(jīng)歷近2年去庫，2025Q1庫銷比處于歷史偏低水平，2025年加盟商有望迎來補(bǔ)庫，后續(xù)針對終端進(jìn)行更精細(xì)化零售管理。此外家紡政策補(bǔ)貼亦進(jìn)一步助力銷售以及行業(yè)格局出清。 　綜合而言，預(yù)計(jì)公司2025-2027年實(shí)現(xiàn)凈利潤5.3/5.8/6.3億元，當(dāng)前對應(yīng)PE分別為14/13/12X，此外公司多年維持高比例分紅，高股息率保障疊加經(jīng)營周期向上，給予“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示 　1、終端零售需求疲軟；2、開店不及預(yù)期；3、家紡政策落地不及預(yù)期；4、海外加征關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)；5、盈利預(yù)測假設(shè)不成立或不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。 

　　滬電股份 

　　25H1業(yè)績預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)大幅增長，加速產(chǎn)能擴(kuò)張助力長期發(fā)展 

　　事件：7月11日，公司發(fā)布2025年半年度業(yè)績預(yù)告。2025年上半年，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤16.5-17.5億元，同比增長44.63%-53.40%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤16.1-17.1億元，同比增長44.85%-53.85%。 　25H1業(yè)績預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)大幅增長，不斷加速產(chǎn)能擴(kuò)張。受益于高速運(yùn)算服務(wù)器、人工智能等新興計(jì)算場景對印制電路板的結(jié)構(gòu)性需求，公司依靠多年的深耕與中高端產(chǎn)品的技術(shù)基礎(chǔ)，2025年上半年公司營業(yè)收入及凈利潤水平預(yù)計(jì)同比均實(shí)現(xiàn)增長。2025年上半年，公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤16.5-17.5億元，同比增長44.63%-53.40%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤16.1-17.1億元，同比增長44.85%-53.85%。AI快速發(fā)展背景下，服務(wù)器、數(shù)據(jù)存儲和高速網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施需求不斷增長，疊加新興領(lǐng)域的拓展，帶動PCB市場內(nèi)高階產(chǎn)品需求提升，短期產(chǎn)能供應(yīng)不充裕。公司著力加大對關(guān)鍵制程和瓶頸制程的投資力度，推進(jìn)自身的擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)度。公司在2024年Q4規(guī)劃投資約為43億新建人工智能芯片配套高端印制電路板擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目已于25年7月左右啟動建設(shè)，預(yù)期該項(xiàng)目的實(shí)施能進(jìn)一步擴(kuò)大公司的高端產(chǎn)品產(chǎn)能，更好的滿足客戶對高速運(yùn)算服務(wù)器、人工智能等新興計(jì)算場景對高端印制電路板的中長期需求，預(yù)計(jì)2025年下半年公司產(chǎn)能將得到有效改善。同時(shí)，公司第八屆董事會第六次會議決議通過，針對黃石滬士電子未來發(fā)展需求，公司管理層擬與黃石經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)管理委員會就潛在項(xiàng)目投資進(jìn)行不超過36億元人民幣的投資項(xiàng)目磋商。海外布局方面，公司泰國生產(chǎn)基地截至25年7月已小規(guī)模量產(chǎn)，同步穩(wěn)定生產(chǎn)良率，加速開啟客戶認(rèn)證與產(chǎn)品導(dǎo)入工作。 　高端產(chǎn)品市場需求不斷提升，保持研發(fā)投入加速技術(shù)創(chuàng)新。AI和網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展催生了高性能、高層和高密度互連HDI的PCB產(chǎn)品需求增長。公司長期堅(jiān)持新技術(shù)的探索和研發(fā)投入，2024Q4規(guī)劃新建項(xiàng)目也包含高層高密度互連積層板的生產(chǎn)，不斷增強(qiáng)公司市場競爭力。在汽車業(yè)務(wù)方面，公司與客戶在新能源車三電系統(tǒng)，自動駕駛輔助，智能座艙，車聯(lián)網(wǎng)等方面深度合作，加快新技術(shù)的研發(fā)投入，開展關(guān)鍵技術(shù)的研發(fā)，深度參與客戶前期設(shè)計(jì)及驗(yàn)證。同時(shí)，公司持續(xù)推進(jìn)應(yīng)用于800V高壓架構(gòu)的產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)化和轉(zhuǎn)移，推動采用P2Pack技術(shù)的產(chǎn)品在純電動汽車驅(qū)動系統(tǒng)等方面的商業(yè)化應(yīng)用。我們認(rèn)為，隨著全球AI算力產(chǎn)業(yè)持續(xù)加碼投資，數(shù)據(jù)中心市場朝更高傳輸速率、更低功耗要求發(fā)展，高速網(wǎng)絡(luò)交換機(jī)以及PCB產(chǎn)品向更復(fù)雜結(jié)構(gòu)演變，公司不斷加速中高階產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)，提升技術(shù)實(shí)力，或?qū)�帶動公司業(yè)績保持穩(wěn)定增長。 　盈利預(yù)測與投資評級：我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤為35.63/47.10/57.05億元，2025-2027年EPS分別為1.85/2.45/2.97元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)的PE分別為26/20/16倍。隨著公司不斷推進(jìn)產(chǎn)品研發(fā)，海外產(chǎn)能加速推進(jìn)建設(shè)，我們看好公司未來業(yè)績發(fā)展，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品質(zhì)量管控風(fēng)險(xiǎn)、海外建廠經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。 

　　領(lǐng)益智造 

　　上半年業(yè)績同比高增，AI終端硬件持續(xù)發(fā)力 

　　領(lǐng)益智造（002600）發(fā)布半年報(bào)業(yè)績預(yù)告：預(yù)計(jì)25H1公司歸母凈利潤為9.0-11.4億元，同比增長31.57%-66.66%；扣除股權(quán)激勵(lì)攤銷費(fèi)用的扣非歸母凈利潤為7.2-9.6億元，同比增長22.06%-62.74%。25Q2單季度歸母凈利潤預(yù)計(jì)為3.35-5.75億元，同比增長45.02%-148.92%。公司利潤增長受益于幾方面，一是持續(xù)投入高附加值A(chǔ)I終端硬件產(chǎn)品的研發(fā)、增加市場份額并建立供應(yīng)商聯(lián)盟，產(chǎn)線稼動率得到提升；二是國內(nèi)汽車業(yè)務(wù)在工藝能力及效率提升方面進(jìn)展較好，經(jīng)營同比去年得到大幅改善；三是公司部分海外新工廠虧損幅度同比有所減少。 　公司成長為AI終端硬件制造平臺，發(fā)力影像顯示、材料、電池電源、熱管理、精品組裝等方面。公司在消費(fèi)電子精密結(jié)構(gòu)件和模組領(lǐng)域有著廣泛的布局和深厚的技術(shù)積累，其中公司的超薄均熱板及散熱解決方案已成功搭載于多款中高端手機(jī)機(jī)型，并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)出貨。 　拓展人形機(jī)器人、AI眼鏡、折疊屏手機(jī)、服務(wù)器等第N增長曲線。 　1)人形機(jī)器人邁入發(fā)展快車道，2025年有望開啟機(jī)器人商業(yè)化量產(chǎn)的新紀(jì)元。根據(jù)覽途咨詢數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到2030年，全球人形機(jī)器人銷量將達(dá)到7.6萬臺，市場規(guī)模達(dá)49.6億美元。公司自2009年開始在機(jī)器人研發(fā)領(lǐng)域積累技術(shù)，已為人形機(jī)器人客戶提供頭部總成、靈巧手總成、四肢總成、高功率充電和散熱解決方案等核心硬件，在供應(yīng)鏈中卡位好，將深度受益于機(jī)器人的量產(chǎn)。到2025年年初，公司擁有百臺自研機(jī)器人，實(shí)現(xiàn)與Hanson、智元等機(jī)器人企業(yè)合作研發(fā)，并不斷拓展機(jī)器人新客戶。 　2)AI眼鏡大勢已至，AI賦能XR新發(fā)展。隨著更多AI智能眼鏡品牌廠商的加入，推動AI智能眼鏡市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，根據(jù)WellsennXR，2025年全球AI智能眼鏡銷量預(yù)計(jì)達(dá)550萬臺，較2024年增長262%。公司為全球相關(guān)領(lǐng)域頭部客戶提供軟質(zhì)功能件、注塑件、散熱解決方案、充電器等關(guān)鍵零部件，并與終端品牌緊密合作，提升行業(yè)競爭力。 　3)折疊屏手機(jī)增長空間大，碳纖維結(jié)構(gòu)件助力輕薄化。中國折疊屏手機(jī)出貨量增速遠(yuǎn)超大盤，仍有較大的增長空間。根據(jù)IDC，預(yù)計(jì)2025年中國折疊屏手機(jī)出貨量將達(dá)到1000萬臺左右，同比增長9.1%。公司核心產(chǎn)品包括涵蓋中框、VC均熱板、屏幕支撐層、碳纖維折疊屏支撐件等關(guān)鍵組件。公司通過熱固性碳纖材料的熱壓工藝，可實(shí)現(xiàn)厚度0.15~0.2mm的產(chǎn)品，其加工的碳板、碳纖維支撐層已大量出貨。 　4)服務(wù)器空間廣闊，公司進(jìn)軍顯卡市場。隨著數(shù)據(jù)中心設(shè)備及AI服務(wù)器功耗的持續(xù)提升，先進(jìn)GPU對AI服務(wù)器電源的功率和功率密度提出了更高要求，電源管理在服務(wù)器運(yùn)營中的重要性越發(fā)凸顯。公司與全球客戶在GPU、CPU及AI應(yīng)用的散熱產(chǎn)品上合作，公司整合自主研發(fā)的熱管與均溫板技術(shù)，助力顯卡等高算力、高性能、高功耗、高熱流密度的應(yīng)用場景，已成為AMD核心供應(yīng)商。 　盈利預(yù)測與投資建議：公司持續(xù)深耕AI終端硬件相關(guān)產(chǎn)品，電池、熱管理、快充等業(yè)務(wù)在創(chuàng)新周期中獲得新增量，同時(shí)人形機(jī)器人、AI眼鏡、折疊機(jī)、服務(wù)器等新業(yè)務(wù)卡位較好，將拉動中期新一輪成長，預(yù)計(jì)公司在2025/2026/2027年分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入491/591/683億元，同比增長11.0%/20.5%/15.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤23/30/38億元，同比增長31.0%/30.9%/27.4%。當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2025/2026/2027年P(guān)E分別為27/21/16X，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：新品研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動，行業(yè)競爭加劇。 

　　以嶺藥業(yè) 

　　更新點(diǎn)評：芪防鼻通片在澳門獲批上市，科創(chuàng)成果持續(xù)落地 

　　事件：近日，公司控股子公司以嶺(澳門)有限公司收到澳門特別行政區(qū)政府藥物監(jiān)督管理局核準(zhǔn)簽發(fā)的《中成藥注冊證明書》，芪防鼻通片成為澳門首款獲批上市的中成藥創(chuàng)新藥(OTC)，用于治療持續(xù)性變應(yīng)性鼻炎。 　點(diǎn)評： 　研發(fā)投入持續(xù)加大，中藥新藥成果豐碩：2024年，公司研發(fā)投入9.08億元，占營收比重為13.94%，同比+4.88pp，處于同行業(yè)領(lǐng)先水平。作為國內(nèi)創(chuàng)新中藥領(lǐng)域頭部企業(yè)，公司始終將科技創(chuàng)新作為企業(yè)發(fā)展的主要驅(qū)動力，不斷推進(jìn)新產(chǎn)品研發(fā)，豐富已上市產(chǎn)品的科技內(nèi)涵。2024年，柴黃利膽膠囊新藥注冊申請和連花御屏顆粒藥物臨床試驗(yàn)申請獲國家藥監(jiān)局受理。2025年初，芪防鼻通片在國內(nèi)正式批準(zhǔn)上市，用于治療持續(xù)性變應(yīng)性鼻炎；近日，該藥品獲批成為澳門第一款中成藥創(chuàng)新藥，有望擴(kuò)大境外銷售的市場空間。今年4月芪桂絡(luò)痹通片的新藥注冊申請和7月公司申報(bào)注冊的首個(gè)經(jīng)典名方品種半夏白術(shù)天麻湯顆粒也收到了國家藥監(jiān)局的正式受理。目前，公司有6個(gè)中藥新藥品種處于臨床階段。 　25Q1業(yè)績拐點(diǎn)已現(xiàn)，全年業(yè)績有望逐季向好，化藥新藥研發(fā)值得期待：2024年部分呼吸系統(tǒng)產(chǎn)品臨近有效期，公司沖減相關(guān)產(chǎn)品銷售收入，并對臨近有效期存貨計(jì)提了資產(chǎn)減值損失，加之24年收入減少、原材料價(jià)格上漲導(dǎo)致毛利率下降、研發(fā)保持較高投入等原因，導(dǎo)致24年經(jīng)營業(yè)績虧損。25Q1公司營收23.58億元，同比-6.52%；歸母凈利潤3.26億元，同比+7.25%；扣非歸母凈利潤3.25億元，同比+11.23%。其中，營收的同環(huán)比降幅明顯收窄，估計(jì)與核心品類的渠道庫存和發(fā)貨節(jié)奏逐步恢復(fù)有關(guān)；毛利率和凈利率較上年同期有所改善，估計(jì)與產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)調(diào)整和期間費(fèi)用率下降有關(guān)。我們預(yù)計(jì)全年業(yè)績有望逐季向好。公司的全資子公司以嶺萬洲作為化生藥板塊的運(yùn)作平臺，持續(xù)加大一類創(chuàng)新藥的研發(fā)力度，目前已有4個(gè)品種處于臨床及申報(bào)上市階段，其中苯胺洛芬注射液的NDA申請已獲受理，該產(chǎn)品上市后將為廣大術(shù)后疼痛患者提供毒副作用較少、鎮(zhèn)痛效果較好的非甾類鎮(zhèn)痛抗炎藥的靜脈給藥劑型。此外，用于治療急性髓性白血病的XY0206片處于Ⅲ期臨床階段。 　盈利預(yù)測、估值與評級：考慮到呼吸類產(chǎn)品需求的理性回落及院內(nèi)外市場的波動，下調(diào)25-26年歸母凈利潤預(yù)測為12.90/14.57億元(較上次下調(diào)33%/39%)，新增27年歸母凈利潤預(yù)測為16.41億元，現(xiàn)價(jià)對應(yīng)PE為19/17/15倍。公司是創(chuàng)新中藥龍頭，在呼吸和心腦血管領(lǐng)域優(yōu)勢顯著。在絡(luò)病理論指導(dǎo)下，形成了具有競爭力的研發(fā)體系和產(chǎn)品儲備，科創(chuàng)成果將持續(xù)落地，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：藥品集采降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；新藥研發(fā)失敗或者市場推廣不及預(yù)期。 

　　完美世界 

　　《誅仙世界》等帶動業(yè)績穩(wěn)健增長，關(guān)注《異環(huán)》新游進(jìn)展 

　　事件：完美世界（002624）發(fā)布25H1業(yè)績預(yù)告，公司25H1預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.8-5.2億元，較去年同期的虧損1.77億元實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤2.9-3.3億元，較去年同期的虧損2.35億元實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；其中公司非經(jīng)常性損益預(yù)計(jì)約1.9億元，主要系25Q1出售乘風(fēng)工作室產(chǎn)生的處置收益以及報(bào)告期內(nèi)取得的政府補(bǔ)助。 　游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，關(guān)注《誅仙世界》新版本表現(xiàn)以及《異環(huán)》測試進(jìn)展。公司游戲業(yè)務(wù)25H1預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.8-5.2億元，扣非凈利潤3.2-3.6億元，較上年同期扭虧為盈，主要受益于(1)《誅仙世界》表現(xiàn)穩(wěn)健，為公司貢獻(xiàn)業(yè)績增量；(2)電競業(yè)務(wù)以高質(zhì)高頻的賽事為依托，25H1電競業(yè)務(wù)流水同比延續(xù)增長趨勢，持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定業(yè)績；(3)持續(xù)推進(jìn)降本增效，期間費(fèi)用同比有所優(yōu)化。向后展望，我們建議重點(diǎn)關(guān)注(1)《誅仙世界》首次大版本更新，第二賽季開始后帶動的用戶回歸以及流水提升效果；(2)《女神異聞錄：夜幕魅影》于日本、歐美、東南亞等海外區(qū)域公測后流水表現(xiàn)；(3)《異環(huán)》完成國內(nèi)二測，并于7月初啟動海外區(qū)域首次測試，獲得玩家積極反饋，持續(xù)關(guān)注其后續(xù)優(yōu)化方向以及測試、上線進(jìn)程；(4)誅仙IPMMORPG游戲《誅仙2》定檔2025年8月7日在國內(nèi)公測，有望繼續(xù)穩(wěn)固公司在該類型游戲上的布局與優(yōu)勢。 　影視業(yè)務(wù)“提質(zhì)減量”，堅(jiān)持精品化內(nèi)容路線。公司影視業(yè)務(wù)25H1預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.4億元，扣非凈利潤0.2億元。公司堅(jiān)持精品化內(nèi)容路線，聚焦“提質(zhì)減量”策略。2025年公司出品的《千朵桃花一世開》《只此江湖夢》《絕密較量》《愛上海軍藍(lán)》等平臺定制劇相繼播出。目前，公司儲備的《夜色正濃》《云雀叫天錄》《云襄傳之將進(jìn)酒》等影視作品正在后期制作、排播過程中。同時(shí)，公司繼續(xù)發(fā)力短劇賽道，為觀眾提供優(yōu)質(zhì)內(nèi)容體驗(yàn)。 　投資建議：我們預(yù)計(jì)2025-2027年公司實(shí)現(xiàn)營收68.15/87.05/97.50億元；歸母凈利潤7.89/13.27/15.84億元；對應(yīng)PE分別為30.2/18.0/15.0倍。公司《誅仙世界》表現(xiàn)穩(wěn)健，關(guān)注《異環(huán)》上線進(jìn)展，維持“買入”評級。 　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品流水不及預(yù)期；上線進(jìn)度不及預(yù)期；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；行業(yè)政策變動。